近期，注冊制板塊連續出現新股首日破發。10月22日至29日期間，A股市場連續6個交易日出現新股上市首日破發，所涉及的6只股票全部來自注冊制板塊。閉眼打新的投資者感慨“中簽即中套”。

定價是注冊制改革最重要的部分，伴隨著注冊制落地、新股詢價制度實施，打新不再是穩賺不賠的買賣。

Wind數據顯示，截至11月3日的9個交易日中，有20只新股上市，其中9只新股于上市首日跌破發行價，首日破發率近半。

博時基金高級策略分析師劉揚認為，新股破發最核心的問題是打新的網下機構并沒有認真嚴謹地從基本面等方面研究新股的價值，采取差異化申購策略。以至于在詢價環節沒有給出合理的定價，只是按照規則來推測自己的中簽率，并根據所推測的最高中簽率來進行報價，而這個報價與企業價值并不一定相匹配，容易高估，從而導致破發。

“在2021年上市的400多只新股來看，其中已有50多只新股上市后發生了破發，比例達10%以上。A股過去新股首日破發非常少，雖然新股的破發和市場環境也有很大的關系，但是我們認為當前破發也和詢價環節沒有給出合理定價，報價偏高有關。”

“另外，新股破發往往和個股業績擔憂、市場低迷、新股發行市盈率過高等因素關聯度高?！眲P補充道。

“這些上市破發的新股普遍存在以下共同特征：一是估值定價過高。這些個股發行市盈率動則50~60X，PB估值則普遍在10X以上。二是部分公司業績表現比較差。高估值如果沒有基本面支撐，出現破發不足為奇。三是上市時間點處于市場低迷期。近期破發個股主要出現在10月下旬以來，市場賺錢效應在收縮，投資者更容易形成觀望之勢。”

記者統計發現，10月28日發行的華蘭生物，其市盈率高達101.40，發行當天跌超10%，市盈率隨即回落至28.62。同日上市的戎美股份，市盈率也高達49倍，據了解，戎美股份開盤價為30.00元/股，較發行價33.16元/股下跌9.5%。最終，戎美股份的股價收報13.18%至28.79元/股。

劉揚稱，A股歷史上出現果兩次典型新股破發潮：一次是2004年6-8月，當時破發主要是個股業績擔憂疊加市場環境不佳所致，如公司未上市業績就出現下滑，首日收盤價就較發行價暴跌8.27%；另外一次是2010-2012年，主要原因是市場環境不佳疊加新股發行市盈率較高。

但具體到本次新股破發，發行定價偏高背后還受9月以來詢價新規影響。

9月18日，證監會為了應對部分詢價機構為博入圍而“抱團壓價”，干擾發行秩序等問題，對《創業板首次公開發行證券發行與承銷特別規定》進行適當的優化調整。

其中最明顯的一條就是，“詢價新規”將詢價時最高報價剔除比例由舊規的“不低于10%”調整為“不超過3%”，而在實踐中一般只是剔除1%的最高報價。

另外，針對高價剔除機制，突破“四孰低”定價與“延期”掛鉤的安排，報價行為監管和處罰等方面做了相應的政策調整。政策調整之后，定價將成為新股上市最重要的一個環節。

在此之前，新股成為機構獲取超額收益的重要手段，導致網下詢價違規頻出，機構抱團壓價、串價。

8月13日，上交所針對科創板新股發行定價，出具了5份監管警示函，被監管警示的機構包括1家基金管理公司、1家保險公司和3家私募基金管理人。

劉揚表示，由于詢價機構抱團壓價，導致打新收益率非常可觀，幾乎從未出現破發情況。只要可以中簽，就可以有不菲的收益，所以機構為了提高中簽率而紛紛報低價。而現在高剔比例從10%降至1%，低剔比例明顯擴大，機構為了提高中簽率，則紛紛報高價，以為只要中簽就可以穩賺不賠。

截止今年三季度末，公募基金共持有5.72萬億A股市值，再創新高。做為A股最大的機構投資者，公募基金對市場的話語權持續提升，也擔負著穩定市場秩序、價值發現的重要責任。

北京德和衡（上海）律師事務所合伙人律師鐘建表示，網下詢價主要是利用機構投資者的定價能力，確保新股發行價格更加合理。這是注冊制改革的重要標識，當機構不能給出公允、科學、審慎的定價也就意味著注冊制改革的失敗。

劉揚認為，注冊制的實施對資本市場的金融機構專業能力提出更高的要求。在新制度規則下，發行價格由監管導向轉為市場導向，投行從發行通道回歸定價銷售本源，機構的研究估值等定價能力將直接面臨市場檢驗。

“未來，隨著注冊制市場化詢價發行，新股首發市盈率上限突破，真正實現由市場供求決定價格，不同質地公司的估值開始加速分化，我們認為新股破發在未來將成為常態。這也對機構估值能力提出了更高要求，有長期投研積累的公募機構更容易脫穎而出?！?/p>

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