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出品：新浪財經(jīng)上市公司研究院

作者：天利

8月14日，澳華內(nèi)鏡披露了2023年半年度報告。報告顯示，公司在報告期內(nèi)共計實現(xiàn)營業(yè)收入2.89億元，同比增長72.74%；歸母凈利潤及扣非歸母凈利潤分別為3807.94萬元、3332.26萬元，同比增長651.46%、2033.76%。

資料來源：澳華內(nèi)鏡2023年半年度報告

然而，澳華內(nèi)鏡營收及凈利潤快速增長的背后，卻存在著諸多隱憂。對財務數(shù)據(jù)進行進一步分析可以發(fā)現(xiàn)，公司的毛利率顯著高于同行業(yè)水平，但存貨周轉率卻持續(xù)下降，同時應收賬款持續(xù)增加，現(xiàn)金循環(huán)周期也呈現(xiàn)上升趨勢。

其次，澳華內(nèi)鏡的主要銷售模式為經(jīng)銷及代銷，而公司報告期內(nèi)已披露的三家應收賬款對手方均為無參保人員的小微企業(yè)，均為新晉經(jīng)銷商，且均存在與數(shù)十個公司共用電話的現(xiàn)象。結合既往歷史來看，公司上市時的前五大客戶同樣疑似皮包公司，且前三大客戶之一的四川嘉和已于2022年初注銷。此外，公司還曾存在向關聯(lián)方低價出售產(chǎn)品的現(xiàn)象。

毛利率高于行業(yè)平均水平 與多項相關數(shù)據(jù)變動背離

分析上市公司財務數(shù)據(jù)是否存在造假問題，毛利率是一個很重要的指標。通常而言，毛利率升高說明企業(yè)產(chǎn)品的競爭力提升，在產(chǎn)業(yè)鏈上的地位也隨之增強。

相應地企業(yè)會盡量占用上游客戶的資金，而不給下游客戶很長的賒賬期，對應表現(xiàn)為現(xiàn)金循環(huán)周期（應收賬款周轉天數(shù)+存貨周轉天數(shù)-應付賬款周轉天數(shù)）一般較小。而如果企業(yè)的毛利率升高，而其現(xiàn)金循環(huán)周期卻在上升，甚至比同行毛利率低的企業(yè)更高，那么就有悖于常識，需要警惕企業(yè)的真實盈利能力。

同時，高毛利率企業(yè)通常意味著其產(chǎn)品銷售表現(xiàn)強勁，競爭力較強，市場處于供不應求的狀態(tài)，對應表現(xiàn)為應收賬款周轉率、存貨周轉率的提升。反之，如果企業(yè)的毛利率高于行業(yè)平均水平，而其存貨周轉率、應收賬款周轉率卻在下降，那么該企業(yè)或存在虛增應收賬款而導致應收賬款周轉率下降，以及少結轉成本而導致存貨周轉率下降的可能。

回到澳華內(nèi)鏡本身，資料顯示，澳華內(nèi)鏡主要從事“電子內(nèi)窺鏡設備”及“內(nèi)窺鏡診療手術耗材”的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，可比企業(yè)包括開立醫(yī)療、奧林巴斯、富士膠片、賓得醫(yī)療等。選取業(yè)務種類相似且數(shù)據(jù)公開的開立醫(yī)療及奧林巴斯作為對比可以發(fā)現(xiàn)，澳華內(nèi)鏡的毛利率水平始終保持第一。（單位均為%）

然而，在毛利率穩(wěn)居高位的同時，澳華內(nèi)鏡的現(xiàn)金循環(huán)周期卻高于競品企業(yè)。以同為國內(nèi)企業(yè)的開立醫(yī)療為例，2020年、2021年、2022年，澳華內(nèi)鏡經(jīng)計算后得到的現(xiàn)金循環(huán)周期分別為370.1天、321.3天、362.3天，同期開立醫(yī)療的現(xiàn)金循環(huán)周期為230.3天、210.1天、194.19天。毛利率更低的可比公司的現(xiàn)金循環(huán)周期穩(wěn)步降低，而澳華內(nèi)鏡自身的現(xiàn)金循環(huán)周期卻仍高位震蕩，這令人頗為不解。

同時，從毛利率與應收賬款周轉率、存貨周轉率的變動趨勢來看，在近三年的中報中，澳華內(nèi)鏡上述指標變動均出現(xiàn)了背離趨勢，毛利率持續(xù)較大幅度提升的同時，應收賬款周轉率卻在持續(xù)下降，存貨周轉率低位連續(xù)小幅下降。（單位均為%）

前五大經(jīng)銷商變動頻繁 警惕利益輸送與壓貨風險

從銷售模式看，澳華內(nèi)鏡的銷售模式分為經(jīng)銷、代銷及直銷三種類型。據(jù)招股書顯示，通過經(jīng)銷模式和代銷模式形成的收入占公司產(chǎn)品銷售收入的比重一直超過95%，為其最主要的收入來源。

據(jù)2023年半年報顯示，澳華內(nèi)鏡前五大客戶（經(jīng)銷商）的應收賬款占公司應收賬款總額的34.60%。其中，三家披露了具體名字的經(jīng)銷商均為首次出現(xiàn)在定期報告之中，或為澳華內(nèi)鏡新晉經(jīng)銷商。

資料來源：澳華內(nèi)鏡2023年半年度報告

然而，經(jīng)天眼查查詢，上述三家公司或均為“皮包公司”，公司支付能力、抗風險能力堪憂。其中，武漢裕隆全科技有限公司無參保人數(shù)，無實繳資本；云南光擎醫(yī)療器械有限公司無參保人數(shù)，無實繳資本，共有66家同電話企業(yè)；哈爾濱港灣醫(yī)療器械有限公司參保人數(shù)為1，實繳資本40萬人民幣，共有66家同電話企業(yè)。

事實上，澳華內(nèi)鏡的客戶及供應商問題一直是備受爭議的焦點。例如，公司IPO時的前五大客戶重慶寰晟醫(yī)療器械有限公司、四川嘉和眾恒科技有限公司、西安陶朱醫(yī)療設備有限公司均是成立僅一個月時間便成為了澳華內(nèi)鏡的合作經(jīng)銷商或代銷商，上海杰寵國際貿(mào)易有限公司成立兩個月時間成為其經(jīng)銷商，上海康之榮醫(yī)療器械貿(mào)易商行則是成立四個月成為其經(jīng)銷商。類似的是，天眼查數(shù)據(jù)顯示，上述5家公司同樣疑似“皮包公司”，其中，四川嘉和眾恒科技有限公司已于2022年1月注銷。

資料來源：天眼查

此外，澳華內(nèi)鏡還曾存在折價向關聯(lián)方經(jīng)銷商出售產(chǎn)品的現(xiàn)象。據(jù)IPO審核問詢函回復報告顯示，澳華內(nèi)鏡曾于2019年向上海杰寵國際貿(mào)易有限公司（澳華內(nèi)鏡前員工翟宏杰控股90%并擔任董事的企業(yè)）折價10.69%和9.84%銷售VET-8015型鏡體和VET-OR1200型主機；折價35.27%和13.79%向賓得澳華銷售的內(nèi)鏡鏡體和內(nèi)鏡主機定制產(chǎn)品等。

時至今日，澳華內(nèi)鏡距離登陸二級市場已接近兩年，但其經(jīng)銷模式所衍生的弊病及風險仍如影隨形。新機型AQ-300的放量，新晉經(jīng)銷商扮演了什么樣的角色？公司折價出售產(chǎn)品給經(jīng)銷商的現(xiàn)象是否已得到根本解決？毛利率與存貨周轉率、應收賬款周轉率背離的背后暴露了怎樣的風險？我們將持續(xù)關注。

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