來源：金融界

“中國癌癥早篩第一股”諾輝健康(06606.HK)遭遇做空，被指財(cái)務(wù)造假。

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8月17日晚間，諾輝健康再發(fā)聲明，稱做空?qǐng)?bào)告毫無依據(jù)且具誤導(dǎo)性。

8月16日，一家名為CapitalWatch的投資機(jī)構(gòu)發(fā)布了一份名為《關(guān)于諾輝健康財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)造假的調(diào)查報(bào)告》。在該文件中，JCapitalInvestment認(rèn)為，諾輝健康通過不斷壓貨方式，營造九成虛假銷售收入。

諾輝健康是一家癌癥篩查檢測試劑商，已經(jīng)上市的主要產(chǎn)品為常衛(wèi)清、噗噗管和幽幽管，2021年登陸港交所。

近四年，諾輝健康的營業(yè)收入持續(xù)高速增長，但對(duì)應(yīng)的歸屬于母公司股東的凈利潤(以下簡稱“凈利潤”)持續(xù)虧損，四年合計(jì)虧損超過40億元。

長江商報(bào)記者發(fā)現(xiàn)，導(dǎo)致諾輝健康持續(xù)虧損的一個(gè)十分重要的因素是，銷售費(fèi)率偏高。近四年，公司將超87%的營業(yè)收入用于銷售，銷售費(fèi)用主要為銷售人員薪酬及促銷開支等。

二級(jí)市場上，8月16日至18日，諾輝健康股價(jià)連續(xù)三個(gè)交易日下跌，累計(jì)跌幅約為10.41%。

到底有沒有財(cái)務(wù)造假？

諾輝健康被做空，市場關(guān)注的是，公司到底有沒有造假？

CapitalWatch在做空?qǐng)?bào)告中指出，諾輝健康通過不斷壓貨的方式，營造九成虛假銷售收入，諾輝健康的真實(shí)業(yè)務(wù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及其公布的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。根據(jù)其善意推算，諾輝公司2022年全年實(shí)際銷售額為7695萬元，與其公布的7.65億元相差9倍。

其中，質(zhì)疑點(diǎn)之一是，經(jīng)CapitalWatch調(diào)研，諾輝健康常衛(wèi)清產(chǎn)品在浙江大學(xué)醫(yī)學(xué)院附屬第二醫(yī)院的售價(jià)為500—600元/人份，供貨價(jià)必然低于500元。腫瘤早篩早檢業(yè)務(wù)活躍度高、受檢人群量大的醫(yī)院約655家，在此655家醫(yī)院范圍內(nèi)調(diào)查后，諾輝健康常衛(wèi)清產(chǎn)品約進(jìn)入26家醫(yī)院，銷售量約為6000人份，樂觀估計(jì)以其在醫(yī)院端高達(dá)500元/人份的供貨價(jià)計(jì)算，2022年全年常衛(wèi)清在專業(yè)醫(yī)療市場銷售確認(rèn)收入約為300萬元。報(bào)告進(jìn)一步“善意推測”，常衛(wèi)清在臨床端銷量翻一倍，2022年銷量僅為600萬元。

報(bào)告還對(duì)噗噗管公衛(wèi)渠道銷售額、常衛(wèi)清民營體檢機(jī)構(gòu)確認(rèn)收入以及電商平臺(tái)刷單提出質(zhì)疑。報(bào)告稱，電商平臺(tái)是諾輝健康財(cái)務(wù)銷售數(shù)據(jù)造假的重災(zāi)區(qū)，其電商的銷售數(shù)據(jù)違反正常電商促銷的規(guī)律。此外，報(bào)告稱，電商平臺(tái)存在刷單現(xiàn)象，有客單價(jià)為9200元的銷售鏈接。

2022年，諾輝健康披露，常衛(wèi)清產(chǎn)品全年收入為3.57億元，同比增長266%，銷量為36.14萬單位。噗噗管實(shí)現(xiàn)營收2.01億元，同比增長74%；當(dāng)年1月推出的幽幽管銷售收入為2.08億元。

3.57億元與600萬元，差距太大。對(duì)此，諾輝健康在16日、17日連續(xù)回應(yīng)稱，做空?qǐng)?bào)告失實(shí)、毫無依據(jù)，且屬于具誤導(dǎo)性的指控。

做空?qǐng)?bào)告所稱，諾輝健康造假的手段之一就是向經(jīng)銷商等渠道壓貨。對(duì)此，諾輝健康解釋稱，常衛(wèi)清并未有經(jīng)銷商渠道，收入以單個(gè)醫(yī)院完成的到檢數(shù)量乘以出廠價(jià)方式確認(rèn)，出廠單價(jià)在1200—1600元、600元—1200元不等。每份常衛(wèi)清的盒子均標(biāo)注了唯一的二維碼，根據(jù)該二維碼可以確認(rèn)消耗量。

對(duì)于CapitalWatch調(diào)研所得出的這26家醫(yī)院的銷量情況，諾輝健康暫時(shí)并未列舉出更明確的證據(jù)予以反擊。

值得一提的是，在8月16日的電話會(huì)議上，諾輝健康管理層提到，此次事件系“公關(guān)公司要訛詐公司300萬，被公司拒絕之后便公開發(fā)布報(bào)告”。公司將于8月21日發(fā)布半年報(bào)，相關(guān)方抓住了眼下半年報(bào)發(fā)布前的靜默期這個(gè)時(shí)間窗口。另外，律師正在積極準(zhǔn)備法律文件，通過法律的方式進(jìn)行訴訟。

備受關(guān)注的是，8月17日午間，一則疑似為做空?qǐng)?bào)告起草方人士朱江的微信朋友圈在網(wǎng)絡(luò)流傳。這則朋友圈內(nèi)容為，疑似報(bào)告起草者稱，網(wǎng)傳18頁的報(bào)告實(shí)際上有40頁，其派人實(shí)地走訪調(diào)研了醫(yī)院、經(jīng)銷商和分公司，僅訪談?dòng)涗浘陀?0多頁。

超八成營收用作銷售受關(guān)注

暫且不談諾輝健康銷售數(shù)據(jù)有沒有造假，單純從公司披露的經(jīng)營數(shù)據(jù)，公司也受到市場質(zhì)疑。

2015年，諾輝健康在浙江杭州成立，是中國首家專注于高發(fā)癌癥居家早篩的生物高科技公司。

2021年，公司領(lǐng)先行業(yè)首個(gè)實(shí)現(xiàn)香港聯(lián)交所成功上市，成為“中國癌癥早篩第一股”。

目前，公司已經(jīng)上市銷售的三款產(chǎn)品中，常衛(wèi)清是中國目前唯一獲得國家藥監(jiān)局批準(zhǔn)的癌癥篩查產(chǎn)品，完成了中國目前唯一癌癥篩查大規(guī)模前瞻性多中心注冊(cè)臨床試驗(yàn)，適用于40—74歲的結(jié)直腸癌高風(fēng)險(xiǎn)人群。幽幽管是中國目前唯一獲得國家藥監(jiān)局批準(zhǔn)的幽門螺桿菌消費(fèi)者自測產(chǎn)品。噗噗管是中國首個(gè)獲批的便隱血(FIT)居家自測器。

傳統(tǒng)的腸胃篩查，主要通過腸胃鏡進(jìn)行侵入式檢查，諾輝健康的產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)在于，其試劑產(chǎn)品主要基于糞便樣本，更具有便捷性。因此，諾輝健康的產(chǎn)品受到了不少患者歡迎。

據(jù)披露，諾輝健康的產(chǎn)品銷售渠道主要是醫(yī)院、藥店和體檢機(jī)構(gòu)等。

依靠三款具備較強(qiáng)競爭力的產(chǎn)品，諾輝健康營業(yè)收入實(shí)現(xiàn)了快速增長。2018年，公司營業(yè)收入為0.19億元，凈利潤為虧損2.25億元。2019年至2022年公司營業(yè)收入分別為0.59億元、0.71億元、2.13億元、7.65億元，同比增長211.88%、20.34%、201.60%、259.12%。

然而，與之對(duì)應(yīng)的凈利潤的數(shù)據(jù)卻有些難看。2019年至2022年，公司凈利潤分別為虧損1.06億元、7.89億元、30.85億元、0.79億元，四年合計(jì)虧損40.59億元。

營業(yè)收入與凈利潤嚴(yán)重背離，一個(gè)十分重要的原因是公司銷售費(fèi)用偏高。2019年至2022年，公司銷售費(fèi)用分別為0.76億元、0.65億元、2.71億元、5.55億元，四年合計(jì)為9.67億元。四年銷售費(fèi)用占營業(yè)收入合計(jì)數(shù)的87.35%。其中，2019年、2021年銷售費(fèi)用均高于營業(yè)收入，2022年，銷售費(fèi)用占營收入的比例最低，也達(dá)到72.55%。

根據(jù)年報(bào)，公司銷售費(fèi)用主要為員工成本及促銷推廣開支。

今年上半年，諾輝健康預(yù)計(jì)扭虧為盈。根據(jù)業(yè)績預(yù)告，上半年，公司總收入預(yù)期介于8億元至8.37億元，同比增長區(qū)間為254.2%至270.8%，毛利率預(yù)期介于87.3%至94.3%，經(jīng)調(diào)整凈溢利逾4500萬元。這是公司首次錄得12個(gè)月經(jīng)調(diào)整凈溢利。

備受關(guān)注的還是銷售費(fèi)用問題。

諾輝健康核心產(chǎn)品常衛(wèi)清，單人份在臨床渠道的出廠價(jià)是1200元—1600元，在DTC渠道(包括保險(xiǎn)公司、健康管理公司以及電商的第三方平臺(tái))的出廠價(jià)是600元—1200元，在民營企業(yè)的出廠價(jià)是300元—500元。

CapitalWatch則在做空?qǐng)?bào)告中指出，常衛(wèi)清“出售給愛康國賓的銷售單價(jià)為260元/人份(含檢測、快遞費(fèi)等)”。

同一款產(chǎn)品的價(jià)格為何如此懸殊？公開信息顯示，諾輝健康方面回應(yīng)，因?yàn)檫M(jìn)院花費(fèi)了更多的推廣宣傳教育投入，由公司承擔(dān)。體檢的這部分費(fèi)用則由機(jī)構(gòu)自行承擔(dān)，所以低很多。

銷售費(fèi)率整體上高達(dá)87.35%，是否合理？諾輝健康是否會(huì)本次醫(yī)療反腐重點(diǎn)關(guān)注對(duì)象，值得繼續(xù)關(guān)注。

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