■?富國基金專欄

過去一周，債券市場大幅震蕩。短期利率反彈，理財贖回，多家銀行理財公司紛紛發表致投資者的信；但由于基本面與金融條件并未顯著改變，債市“泄洪”之后，行情有望繼續深化，債券依然資產配置的“龍頭老大”。

短期“羊群效應”被集中放大

(資料圖)

據wind數據統計，截至2022年11月18日，10年期國債期貨11月份以來下跌2.08%，2年期國債期貨下跌0.43%，中債綜合凈價總指數下跌0.89%，債券基金指數僅下跌0.42%,相對抗跌。

歷史上，債券市場這種烈度的調整并不少見，但不同的是，這一輪調整發生在理財產品全面凈值化轉型之后，眾多風險等級為R1或R2的投資者首次直面凈值虧損而贖回并引發悲觀情緒的放大。

年初以來，在美聯儲激進加息等因素擾動背景下，“資產荒”現象越演越烈，導致低風險資金大量涌入債券市場。特別是凈值化轉型之后，銀行理財規模由2021年6月底的25.8萬億上升至今年6月末的29.15萬億。旺盛的配置需求，在央行不斷調降LPR的周期中，推動債券市場收益率水平不斷下行，10年期國債收益率一度下行至2.6%的水平。

但進入10月份，先是三季度GDP數據修復至3.9%，隨后民企融資“第二支箭”發力，優化防疫“20條”出臺，人民幣匯率由貶轉穩，市場對未來政策和基本面的預期不斷改善，導致債券市場收益率水平底部反彈。

從歷史維度來看，原本正常的債市波動，推動包括銀行理財在內的固定收益類產品凈值出現一定回撤；但習慣于剛性兌付的低風險投資者，在凈值跌破面值的過程中，出現一定的贖回壓力和市場負反饋，并導致“羊群效應”的蔓延。

機構投資者積極應對，債市基本面并未走壞

對于債券市場短期利率的反彈，實際上相關投資者已在提前積極應對。根據最新公布的10月份各類債券及機構的托管數據：地方債、政金債、中票、商業銀行債等品種被積極增持，而同業存單和超短融等短久期品種則被顯著減持；廣義基金（含銀行理財）10月份分別增持地方債、證金債、中票370.1億元、506.7億元和493.1億元，減持同業存單2531.6億元，減持短融與超短融合計398.5億元。盡管積極調整配置結構，避免在短期品種的過分扎堆，但11月以來還是理財贖回的沖撞。

向后看，從決定債券價格的核心因素分析：增長、通脹、貨幣、信用違約并未變差，無論從經濟基本面、金融條件、還是市場預期來看，都不支持進一步顯著回調的空間。

首先，盡管三季度經濟出現積極修復，但10月份經濟數據依然較弱，無論生產還是需求的復蘇并非一帆風順，“穩增長”依然是未來一段時間政策的主題詞。其次，無論是CPI還是PPI，近期在客觀上更容易形成對利率的壓制。第三，從金融條件來看，“寬貨幣”向“寬信用”的擴張依然不暢，需要資金面的持續接力。第四，本輪回調和2016年底不同，當初債券市場杠桿水平整體較高，去杠桿壓力巨大；而本輪債券回調之前，眾多投資者對于利率波動已有預期。

“泄洪”之后，給未來留出空間

隨著市場回調，債券市場短端交易相對擁擠的情況逐漸消化。如果沒有本輪調整，明年的債市或許猶如螺螄殼里做道場，越走越逼仄；而經過本輪調整之后，未來的債市有望如長江穿過三峽，越走越開闊。

債券市場的周期性波動，往往來得迅猛，走得悄無聲息。盡管債券作為一類穩健的投資產品，依然會受市場供求關系的影響而出現價格和收益率的波動，但每一輪當下的回調，都是留給未來的空間。

如果考察債券基金指數，無論2013年的錢荒，2016年的災債，還是2020年5月債市的見頂回落，都隨著時間的推移而不斷創出新高。長期投資，穩坐債市釣魚臺是一種智慧；在市場快速下跌之后，不斷加碼買入，更是一種積極的策略。

—CIS—

關鍵詞： 債市泄洪 基本面與金融條件并未走壞 銀行理財