如果美聯(lián)儲仍將繼續(xù)加息，美債利率還將進一步上升，全球多國拋售美債的浪潮或?qū)⒊掷m(xù)

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文｜特約作者 張瑋龍

編輯｜張威 袁滿

在收益率高漲、流動性緊縮背景下，全球多國減持美債的浪潮正不斷加劇。

美國財政部最新公布的國際資本流動數(shù)據(jù)（TIC）顯示，9月，作為美債第一大外國持有國，日本的美國國債持倉規(guī)模較8月環(huán)比減少796億美元，降至1.1202萬億美元。同月，作為美債第二大外國持有國，中國的美國國債持倉規(guī)模較8月環(huán)比減少382億美元，降至9336億美元，為2010年5月以來的最低水平。中國對美債持倉已連續(xù)多月低于1萬億美元。

TIC數(shù)據(jù)還顯示，受日本規(guī)模拋售美債等因素影響，9月，海外官方資本對美國國債等資產(chǎn)的持有規(guī)模凈流出177億美元，延續(xù)海外官方資本持續(xù)減持美國國債的趨勢。

實際上，中日等多國拋售美債的跡象早已顯現(xiàn)。研究咨詢公司Exante data匯集的日本政府數(shù)據(jù)顯示，從4月到9月，僅日本壽險公司和退休金機構(gòu)就減持了近400億美元的海外債券。在此之前，它們自2016年初以來增持了約5000億美元海外債券，彼時日本央行的政策正將日本債券收益率推低至零以下。

作為日本最大的保險公司之一，住友生命保險的投資規(guī)劃主管藤村敏夫（Toshio Fujimura）便表示，他的公司將減持數(shù)千億日元（即數(shù)十億美元）的海外債券，同時增持國內(nèi)債券。

中信證券首席經(jīng)濟學(xué)家明明表示，全球多國拋售美債，主要受美債收益率上行、各國管理匯率資金儲備、擔(dān)心美債市場流動性風(fēng)險加劇等因素所致，“但也需注意，由于美國的主權(quán)債務(wù)風(fēng)險仍較低，美債仍是較安全、穩(wěn)定的資產(chǎn)，具有較高的流動性，美債資產(chǎn)仍是各國央行外匯儲備投資中的壓艙石”。

招商證券宏觀高級分析師劉亞欣則認為，在美國通脹形勢有所好轉(zhuǎn)的背景下，全球多國減持美債的趨勢可能有所緩和。“若美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤桑纻找媛屎兔涝笖?shù)回落，匯率干預(yù)和交易性減持美債的必要性和力量均將下降。”她說。

兩大“債主”齊拋美債

在劉亞欣看來，之所以中日兩大“債主”連續(xù)多月齊拋美債，一大原因是為減少因美聯(lián)儲加息造成的美債資產(chǎn)損失。“在通脹高企背景下，美聯(lián)儲連續(xù)多月激進加息，導(dǎo)致美債收益率上行趨勢加劇。這可能引發(fā)市場主體為避免進一步損失而減持部分美債。”她說。

11月2日，美國聯(lián)邦儲備委員會（FOMC）宣布，將聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間上調(diào)75個基點到3.75%至4%之間。至此，美聯(lián)儲已連續(xù)四次加息75個基點。自3月以來，美聯(lián)儲連續(xù)六次加息，累計加息375個基點，美國聯(lián)邦基金利率水平現(xiàn)已升至2008年1月以來最高位。

從美債市場表現(xiàn)來看，以10年期美債收益率為例，從9月初到9月底，該收益率已由3.265%升至3.804%。截至目前，對利率變化更加敏感的1年期、3年期短端美債收益率已達4.722%、4.229%。從長端利率來看，30年期美債收益率則為3.880%。

劉亞欣還表示，美聯(lián)儲加息使美元走強，導(dǎo)致包括日元在內(nèi)的非美貨幣走貶。不僅如此，作為能源進口國，在強美元背景下，日本貿(mào)易逆差擴大，更是加劇了上述趨勢。“為遏制日元貶值勢頭，日本政府不得不對外匯市場采取干預(yù)，而這需要消耗美元外匯儲備，因而或需要拋售美債。”

截至9月底，日元、人民幣兌美元匯率已較年初下跌了近22%、12%。

9月中下旬，為支撐本幣匯率，日本政府24年來首次干預(yù)外匯市場。日本政府表示，賣出了美元并買入了日元。“盡管匯率原則上應(yīng)該由市場決定，但當投機交易和過度波動一再發(fā)生時，我們不能袖手旁觀。”日本財務(wù)大臣鈴木俊一（Shunichi Suzuki）說。此外，日本首相岸田文雄（Fumio Kishida）也在紐約召開的一場新聞發(fā)布會上重復(fù)了同樣措辭，并稱日元波動幅度已創(chuàng)30年之最。

明明表示，對美債流動性風(fēng)險的擔(dān)憂或也一定程度上推動了各國減持美債。“在美聯(lián)儲鷹派加息疊加縮表背景下，彭博美國國債流動性指標逐漸攀升，顯示出美債流動性風(fēng)險上升。”他說。

9月，衡量美國國債流動性（美債收益率偏離公允價值模型）的指標——彭博美國政府證券流動性指數(shù)接近2020年3月以來的最高水平，彼時正值全球遭遇“美元荒”的時期。

投資機構(gòu)DoubleLine Capital債券投資經(jīng)理懷特利 (Gregory Whiteley) 便稱，放在過去，交易員能夠持有4億美元的美國國債。但現(xiàn)在，交易員只能用電子方式進行1億美元的交易，然后拿起電話看看他們是否可以在其他經(jīng)紀商手中獲得額外頭寸。

10月中旬，美國財長耶倫（Janet Yellen）也直言：“我們擔(dān)心美國國債市場缺乏足夠的流動性。”

減持美債浪潮會否加劇？

不過，雖然海外官方資本持續(xù)減持美債，但海外私人資本卻持續(xù)流入美債市場，這確保了美國沒有遭遇資本流出壓力。TIC的數(shù)據(jù)顯示，9月海外私人資本對美國不同期限證券與銀行存款的資金凈流入額達到485億美元，成功抵消海外官方的177億美元凈流出額。

在明明看來，這是因為市場認為美國經(jīng)濟仍相對較強，美國主權(quán)債務(wù)風(fēng)險仍較低，美債仍是較安全、穩(wěn)定的資產(chǎn)。“美元仍是最主要的國際貿(mào)易貨幣，各國貨幣價值仍與美元高度相關(guān)，各國需要美元資產(chǎn)作為調(diào)節(jié)匯率工具的資產(chǎn)儲備。”

劉亞欣也稱，美元是全球最主要的儲備資產(chǎn)，因而外儲規(guī)模較多的國家通常會持有較多美債等高流動性美元資產(chǎn)。

未來，全球多國拋售美債的浪潮會否持續(xù)？在明明看來，如果美聯(lián)儲仍將繼續(xù)加息，美債利率還將進一步上升，該浪潮或?qū)⒊掷m(xù)。如果美聯(lián)儲加息放緩，對美元及美債的支撐將走弱。疊加全球需求下行，推動大宗商品價格回落，一些國家的貿(mào)易逆差壓力預(yù)計將有所緩解。在此背景下，未來各國減持美債的規(guī)模或?qū)⒂兴陆怠?/p>

在劉亞欣看來，隨著美國通脹啟穩(wěn)，美聯(lián)儲貨幣政策如果轉(zhuǎn)向?qū)捤桑纻找媛屎兔涝笖?shù)將回落，匯率干預(yù)和交易性減持美債的必要性和力量均將下降。

美國勞工部11月10日公布的數(shù)據(jù)顯示，美國10月消費者物價指數(shù)（CPI）同比上漲7.7%，為1月以來最小漲幅，較前值8.2%回落0.5個百分點。經(jīng)季調(diào)后，美國10月CPI環(huán)比上漲0.4%，低于預(yù)期值0.6%。

芝商所利率觀察工具（FedWatch Tool）顯示，在通脹數(shù)據(jù)出爐后，市場預(yù)計12月美聯(lián)儲加息50個基點的概率已升至80.6%，押注加息75個基點的概率則降至19.4%。

但從日本方面來看，《華爾街日報》的分析認為，目前日元疲軟是由美國和日本利率政策的巨大差異所推動的。雖然美聯(lián)儲加息步伐有可能趨緩，但其利率水平仍處于高位。日本目前通脹水平較低，日本央行不太可能提高利率水平，這意味著兩國貨幣政策的利差亦將處于高位。

鈴木俊一表示，如有必要，日本政府將再次采取行動。日本財務(wù)省負責(zé)國際事務(wù)的副大臣神田真人（Masato Kanda）說，日本正與美國密切溝通。

在多國連續(xù)減持美債后，市場一方面擔(dān)心這將影響美債市場，另一方面也在關(guān)注如何影響美國債務(wù)問題。美國財政部數(shù)據(jù)顯示，聯(lián)邦政府的債務(wù)規(guī)模已于10月突破31萬億美元，而這距離債務(wù)規(guī)模突破30萬億美元僅過去了八個多月，進一步逼近31.4萬億美元的法定債務(wù)上限。

在明明看來，多國央行減持美債，的確會在短期放大美債市場的波動率、推升美債利率。但也需注意，較低的美債價格會吸引機構(gòu)或個人投資者買入。此外，在地緣政治沖突持續(xù)、股市因全球高通脹以及經(jīng)濟下行而持續(xù)波動背景下，美債的避險需求仍較高。疊加美國國債的發(fā)行量有所減少等因素，未來美國債務(wù)受到的影響將相對較小。

他還表示，減持美債會一定程度支撐中國匯率，但是減持美債引發(fā)美債利率上升可能會導(dǎo)致中國央行仍持有的美債資產(chǎn)出現(xiàn)一定的損失。

劉亞欣認為，從短期來看，美債收益率上沖，將增加美國政府新發(fā)債務(wù)的成本。同時，短期中國外儲將面臨一些資產(chǎn)價格和估值層面的影響。“但長期而言，影響不大。”她說。

(作者為《財經(jīng)》特約作者)

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