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來源：金融界

針對房企的違約可能進一步擴散的風險，文件做了明確的給予金融支持的表述，對緩釋當前行業(yè)流動性風險有極為正面的表態(tài)。本次文件中，針對民企喪失信用能力、負債到期速度過快、資產(chǎn)變現(xiàn)速度過慢，進而引發(fā)流動性危機的風險，文件表態(tài)了：1）對央國企和民企一視同仁；2）開發(fā)貸、信托貸款等半年內(nèi)到期的可以展期1年；3）鼓勵信托支持房企。過去1年半時間，房地產(chǎn)市場的主要矛盾就是房企的資產(chǎn)負債久期不匹配遇上債務無法續(xù)期，進而引發(fā)了一系列連鎖反應，包括地價下行、停工、居民預期轉(zhuǎn)差。當前，針對恢復民企信用，提出了以上3條，尤其是后兩者，通過展期拉長負債期限、引入信托這一高收益渠道向高風險房企注入流動性，將帶來積極的信號。

部分優(yōu)質(zhì)民營在獲得債務展期后，市場定價將極大修復，但由于住宅項目沒有抵押擔保能力，對大部分民營房企來說，在沒有純信用支持的背景下，依靠擔保融資，依然無法走出困局。如我們前期提到，民企可能已經(jīng)進入到無信用時代，融資需要通過擔保才能夠完成（資產(chǎn)擔保或者信用擔保），那么，債務展期之后，若能夠有經(jīng)營性物業(yè)，在公開市場形象上，能夠起到較好的提振，根據(jù)后續(xù)擔保率的變化來判斷是否能夠形成實質(zhì)利好，而非表面利好。對于大部分民營房企來說，由于項目儲備幾乎都為住宅，而在已有開發(fā)貸、信托等背景下，無法再次充當擔保品來做融資，因此，本政策對于這類企業(yè)并沒有根本性的改變，反而隨著其他優(yōu)質(zhì)民企擔保發(fā)行的增加，會讓無法提供擔保品的房企加速出清。

房地產(chǎn)市場的主要矛盾是供給端的過度金融化，目前通過債務展期和引入高風險融資渠道予以緩解，歷經(jīng)1.5年的供給側(cè)出清進入尾聲，市場主要矛盾將轉(zhuǎn)移至需求釋放。在我們的框架中，以土地作為標的物的供給端金融化是分析的唯一核心，反應在基本面中就是房企的經(jīng)營，和居民需求側(cè)的關系不大，因此我們也很少分析需求，認為在金融化背景下，房地產(chǎn)是供給（信用擴張）決定需求（實物擴張）的市場。若央行文件嚴格執(zhí)行，預計將導致供給側(cè)從信用時代過渡到擔保時代，資產(chǎn)負債率會出現(xiàn)明顯下降，確定性的下降將導致市場的主要矛盾將轉(zhuǎn)移至需求側(cè)。

優(yōu)質(zhì)民營估值將得到極大提升，從無法持續(xù)經(jīng)營回到持續(xù)經(jīng)營假設，這將是短期市場的主旋律，中期仍然比拼信用能力，回到老玩家、新玩家、優(yōu)質(zhì)民企的三分天下。持續(xù)經(jīng)營假設并非包含對未來周期改善的預期，而是能夠從生命周期角度給予估值，當前環(huán)境下，我們認為金地集團、龍湖集團等有望得到重估，老玩家中的新勢力依然是中期主角，受益中交地產(chǎn)、建發(fā)股份等；其他行業(yè)進入到地產(chǎn)的新玩家，仍然擁有強大的信用能力。老玩家的一線玩家，推薦保利發(fā)展、招商蛇口、萬科A等。

風險提示：政府重新放開前融再走土地金融模式，市場需求加速下行。

關鍵詞： 國泰君安證券房地產(chǎn)供給側(cè)出清尾聲 少數(shù)派的狂歡