作者：郭文苑

近期，瀏陽(yáng)市城市建設(shè)集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“瀏陽(yáng)城投”）發(fā)行了5億元的定向融資債券“22瀏陽(yáng)城建PPN001”。對(duì)于此次發(fā)債用途，公司未作出說(shuō)明，但是，評(píng)級(jí)報(bào)告注意到，2022 年 3 月末，公司總有息債務(wù)繼續(xù)大瀏陽(yáng)城建主體與相關(guān)債項(xiàng)2022 年度跟蹤評(píng)級(jí)幅增長(zhǎng)，短期有息債務(wù)規(guī)模較大，非受限貨幣資金無(wú)法全額覆蓋短期有息債務(wù)，公司面臨一定的短期償債壓力。

【資料圖】

在面臨償債壓力的同時(shí)，瀏陽(yáng)城投在建項(xiàng)目尚需投資規(guī)模較大，未來(lái)仍面臨一定的資本支出壓力。同時(shí)，公司項(xiàng)目回款慢導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流仍為負(fù)數(shù)，缺乏對(duì)債務(wù)的保障能力。

營(yíng)收凈利均下滑

公開(kāi)資料顯示，瀏陽(yáng)城投從事瀏陽(yáng)市城區(qū)內(nèi)土地開(kāi)發(fā)、工程建設(shè)及政策性住房銷(xiāo)售等業(yè)務(wù)；2021 年，公司營(yíng)業(yè)收入同比有所增加，營(yíng)業(yè)收入仍主要來(lái)自土地開(kāi)發(fā)及工程建設(shè)業(yè)務(wù)，但是，毛利潤(rùn)及毛利率均有所下降。2021年以來(lái)，公司繼續(xù)從事瀏陽(yáng)市城區(qū)內(nèi)土地開(kāi)發(fā)、工程建設(shè)及政策性住房銷(xiāo)售等業(yè)務(wù)。2021年，公司營(yíng)業(yè)收入同比有所增加，毛利潤(rùn)及毛利率均有所下降。

從收入來(lái)看，2021年，公司營(yíng)業(yè)收入仍主要來(lái)自土地開(kāi)發(fā)和工程建設(shè)業(yè)務(wù)，其中土地開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)因出讓面積減小，收入規(guī)模有所下降；工程建設(shè)業(yè)務(wù)因當(dāng)期結(jié)算較多，使得收入規(guī)模大幅增加；政策性住房銷(xiāo)售業(yè)務(wù)收入隨著銷(xiāo)售力度的加大而顯著增加。其他業(yè)務(wù)收入主要來(lái)自停車(chē)場(chǎng)收入、租賃收入、成品油銷(xiāo)售收入和渣土運(yùn)輸收入，其他業(yè)務(wù)收入當(dāng)期增幅較大主要系當(dāng)期承運(yùn)較多渣土使得渣土運(yùn)輸收入大幅增加所致；同時(shí)，其他業(yè)務(wù)新增成品油銷(xiāo)售收入 0.1億元，主要是公司市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型需要，新增經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)板塊拓寬自身經(jīng)營(yíng)性收入來(lái)源。

從毛利潤(rùn)及毛利率來(lái)看，2021年，公司實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn) 6.04 億元，同比有所下降，土地開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)系毛利潤(rùn)的最主要來(lái)源，公司毛利潤(rùn)的下降主要系土地出讓減少所致。公司綜合毛利率為 27.18%，同比有所降低，其中土地開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)毛利率較為穩(wěn)定；工程建設(shè)業(yè)務(wù)毛利率有所提升，主要系加成比例較高的片區(qū)開(kāi)發(fā)類(lèi)項(xiàng)目當(dāng)期結(jié)算規(guī)模占工程建設(shè)業(yè)務(wù)板塊比重增加所致；公司政策性住房銷(xiāo)售業(yè)務(wù)毛利率略有下降，其他業(yè)務(wù)毛利率增幅較大主要系渣土運(yùn)輸毛利潤(rùn)較高所致。 2022年1月至3月，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收 6.07億元，毛利潤(rùn)2.1億元，均同比有所下降。

值得注意的是，瀏陽(yáng)城投無(wú)在建及擬建政策性住房建設(shè)項(xiàng)目，需關(guān)注該業(yè)務(wù)未來(lái)收入可持續(xù)性。公司政策性住房開(kāi)發(fā)建設(shè)業(yè)務(wù)主要由公司本部及子公司湖南省瀏陽(yáng)市恒遠(yuǎn)建設(shè)開(kāi)發(fā)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“恒遠(yuǎn)建設(shè)”）負(fù)責(zé)。跟蹤期內(nèi)，公司無(wú)新承接政策性住房建設(shè)項(xiàng)目，仍繼續(xù)推進(jìn)百宜片區(qū)、禧和片區(qū)和城東片區(qū)的政策性住房建設(shè)，截至 2021 年末上述項(xiàng)目均已完工，公司無(wú)在建及擬建政策性住房建設(shè)項(xiàng)目，需關(guān)注該業(yè)務(wù)未來(lái)收入可持續(xù)性。

有業(yè)內(nèi)人士稱(chēng)，“今年以來(lái)，財(cái)政部已經(jīng)連續(xù)兩次通告地方城投新增隱性債務(wù)案例，對(duì)城投關(guān)于隱性債務(wù)管理問(wèn)題作出了警示。因?yàn)檎咝宰》靠赡軙?huì)涉及隱性債務(wù)，所以一些城投公司都停止了相關(guān)業(yè)務(wù)。”

2021年，瀏陽(yáng)城投利潤(rùn)總額同比有所下降，盈利能力有所下降；公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流出規(guī)模進(jìn)一步增加，仍缺乏對(duì)債務(wù)及利息的保障能力；公司融資渠道仍以銀行借款及發(fā)行債券為主，且未使用授信較為充足；得益于政府無(wú)償劃入資產(chǎn)，公司資產(chǎn)規(guī)模繼續(xù)增長(zhǎng)；隨著公司融資力度的加大，公司負(fù)債總額繼續(xù)增長(zhǎng)，償債壓力有所增加。

2021年，受毛利潤(rùn)降低、補(bǔ)助減少等因素影響，公司利潤(rùn)總額同比有所下降，盈利能力有所下降。 2021 年，公司期間費(fèi)用 0.37 億元，同比小幅減少，主要系公司管理費(fèi)用中職工薪酬小幅減少，以及財(cái)務(wù)費(fèi)用中利息收入增加所致；期間費(fèi)用率 1.66%，仍較低。同期，公司收到與日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)相關(guān)的政府補(bǔ)助 0.76 億元計(jì)入其他收益，補(bǔ)助規(guī)模同比有所下降。公司利潤(rùn)總額合計(jì) 5.31 億元，同比有所下降，主要系公司毛利潤(rùn)降低、收到補(bǔ)助減少以及公允價(jià)值變動(dòng)損失 0.4億元等因素綜合所致。公司總資產(chǎn)報(bào)酬率和凈資產(chǎn)收益率分別為 0.97%和 2.11%，均同比有所下降，盈利能力有所下降。 2022年1月至3月，公司實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額為 2.46 億元，同比大幅減少，主要系當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入減少所致。

經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)

2021年，瀏陽(yáng)城投項(xiàng)目回款慢導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流仍為負(fù)數(shù)，缺乏對(duì)債務(wù)的保障能力。同時(shí)，因?qū)ν馔顿Y力度減小，公司投資性現(xiàn)金流凈流出規(guī)模大幅減小。 2021 年，公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流仍為凈流出狀態(tài)，且凈流出規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，主要系當(dāng)期是公司主營(yíng)業(yè)務(wù)回款以及收到往來(lái)款規(guī)模有所減小，而支付往來(lái)款增加所致。同期，公司經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流利息保障倍數(shù)為-1.81 倍，經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流占流動(dòng)負(fù)債比重為-24.37%。公司項(xiàng)目回款慢導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流仍為負(fù)數(shù)，缺乏對(duì)債務(wù)的保障能力。

2021年，公司籌資性現(xiàn)金流入 90.61 億元，籌資性現(xiàn)金流出 54.41 億元，均同比有所減少，主要是當(dāng)期公司銀行借款融資力度減小導(dǎo)致。公司籌資性?xún)衄F(xiàn)金流仍為正數(shù)，債務(wù)償還對(duì)債務(wù)收入依賴(lài)度仍較大。

在融資渠道方面，公司融資渠道仍以銀行借款及發(fā)行債券為主，債務(wù)償還對(duì)債務(wù)收入依賴(lài)度仍較大。2021年以來(lái)，公司融資渠道較為多元，仍以銀行借款和發(fā)行債券為主，借款期限結(jié)構(gòu)以長(zhǎng)期為主。債券融資是公司最主要的融資方式，2021 年至 2022年 6月末，公司累計(jì)發(fā)行債券規(guī)模 67.00 億元，票面利率在 3.48～4.73%之間；截至2022年7月18日，公司存續(xù)債券余額 146.65 億元。其次是銀行借款，截至 2022年3月末，公司獲得銀行授信 142.42 億元，未使用額度為 47.85 億元。

綜合來(lái)看，瀏陽(yáng)城投在償債方面的壓力有加大的趨勢(shì)，評(píng)級(jí)報(bào)告顯示，2021年末，隨著公司融資力度的加大，公司負(fù)債總額繼續(xù)增長(zhǎng)，償債壓力有所增加。2021年末，隨著公司融資力度的加大，公司負(fù)債總額繼續(xù)增長(zhǎng)，仍以非流動(dòng)負(fù)債為主；公司資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)一步提升，償債壓力有所增加。

2021年末，公司流動(dòng)負(fù)債以短期借款、其他應(yīng)付款、一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債、其他流動(dòng)負(fù)債為主。公司短期借款降至5.29億元，主要是保證借款。公司其他應(yīng)付款有所增加，主要系當(dāng)期應(yīng)收往來(lái)款規(guī)模增加所致。2021年末其他應(yīng)付款中賬齡超過(guò)一年的重要其他應(yīng)付款包括瀏陽(yáng)市財(cái)政局應(yīng)收往來(lái)款1.99億元、瀏陽(yáng)市中醫(yī)醫(yī)院應(yīng)收項(xiàng)目資金1.19億元、瀏陽(yáng)新太陽(yáng)置業(yè)有限公司應(yīng)收代收代付拆遷補(bǔ)償款1.61億元、瀏陽(yáng)市淮川街道辦事處應(yīng)收往來(lái)款1億元和瀏發(fā)集團(tuán)應(yīng)收往來(lái)款0.3億元。公司一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債降至24.43億元，包括一年內(nèi)到期的應(yīng)付債券10.4億元、一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款13.29億元及一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期應(yīng)付款0.67億元。2021年末，公司新增其他流動(dòng)負(fù)債7.06億元，為當(dāng)期發(fā)行的平安銀行短期理財(cái)融資工具，包括7億元的發(fā)行金額以及計(jì)提的利息，期限為一年，目前已到期償付。

關(guān)鍵詞： 瀏陽(yáng)城投發(fā)債5億背后現(xiàn)金流吃緊短期償債壓力大