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投資要點

存量時代下，房地產未來的新發展格局。當前，中國住房市場供給結構存在“重購買、輕租賃”和“重市場、輕保障”的狀態。盡管我國住房供應體系經過多年改革已初步形成商品房以市場供應為主，保障性住房以政府支持為主的格局，但由于各方利益驅動，保障性住房和租賃住房供應不足。因此，未來房地產市場供給側改革的重點將主要集中在補全住房保障體系、發展租房市場和共有產權住房。城中村改造作為城市更新的重要部分，通過增加保障性住房供應，可以改善市場供給結構和提升居住質量；將在房地產新發展模式建設中發揮重要作用，并通過與保障性租賃住房結合，盤活低效使用的資源，完善住房的多層次供應體系。

本輪城中村改造的要點解讀。2023年7月21日，國常會通過了《關于在超大特大城市積極穩步推進城中村改造的指導意見》。在超大特大城市積極穩步實施城中村改造是改善民生、擴大內需、推動城市高質量發展的重要舉措，強調穩中求進、優先滿足群眾需求、加強組織實施等重要原則，并將城中村改造與保障性住房建設結合起來。要點解讀如下：（1）改造范圍：優先涉及超大特大城市中心區域；（2）拆建比例：整體可控，《關于在實施城市更新行動中防止大拆大建問題的通知（建科〔2021〕63號）》中的硬性指標要求有望適度放松；（3）改造補償方式：預計以房屋或房票安置為主；（4）改造周期：項目周期比較長，以穩為主；（5）資金來源：我們認為社會資本尤其是國央企將作為重要主體，同時政策性銀行貸款和專項債補充空間。

城中村改造規模測算。根據七普數據與我們的假設：各城市家庭戶結構與人口結構相同；所有自建住房均位于城中村中；月租房費用<500元的租賃住房位于城中村中；城中村的人均住房面積為該城市人均住房面積的50%。我們通過以下公式：各城市城中村人口=城區常住人口*（該城市自建家庭戶占比+該城市租賃家庭戶占比*該城市所在省份月租房費用<500元的家庭戶占比）計算得出21城的城中村人口為6225萬人，城中村建筑面積為11.2億方。根據假設的拆舊比（2倍）、改造周期（7年）、拆舊比（20%），預計21個城市城中村改造帶來的每年新建商品房建筑面積為6417萬方，占2022年我國全年商品房銷售面積的4.7%，拉動的投資額在每年6899億元左右（未考慮貨幣化安置成本）。拆舊比限制的松動與改造周期的縮短能夠大幅提升每年的新房銷售和拉動的投資金額。

城中村改造的三種典型模式及受益公司。目前城中村改造的主流模式為：（1）政府引導，相關公司作為開發商參與項目開發，如上海奉賢泰日地區城中村改造；（2）政府主導，相關公司作為代建服務商，如深圳羅湖“二線插花地”棚改；（3）政府或國企平臺收儲，相關公司代運營持有物業，如成都猛追灣城市更新。

投資建議：本輪超大特大城市的城中村改造，代表著存量時代下中國房地產市場“重保障、重民生”的新型發展道路。改造規模較大，21城總計城中村建筑面積預計可達11.2億方。根據當前城中村改造的三種主流模式，我們認為以下三類公司有望率先受益：（1）政府引導，公司作為開發商參與項目開發。重點推薦：城建發展、越秀地產，建議關注：中華企業、光明地產。（2）政府主導，公司作為代建服務商。重點推薦：綠城管理控股，建議關注：天健集團。（3）政府或國企平臺收儲，公司代運營持有物業。重點推薦：珠江股份，建議關注：華潤置地、萬科A。

風險提示：城中村改造政策落地不及預期；房地產市場景氣度超預期下行。

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