近期，滬指在3100-3200點區間震蕩，本周短暫站上3200點得益于：一是中美經貿磋商取得共識，有利于市場風險偏好修復延續。二是4月繳稅期在上周截止，上周央行公開市場操作貨幣凈投放4100億元，流動性有所緩解。三是A股“入摩”也會對提振市場情緒，使得風險偏好階段性改善。而后半周指數震蕩下行的原因主要在于：一是美國經濟過熱風險可能驅動美聯儲加息進程加速，或加大新興市場壓力。二是國際貿易風險對市場風險偏好形成擾動將可能是持續和長期的。三是3月23日滬指跳空缺口壓力較大，在3200點這一關鍵點位，做多資金相對謹慎，動力不足。

魏穎捷：全球風險偏好下移是近期股債匯調整的導火索。國內方面，資管新規疊加緊信用的微觀貨幣環境加劇了信用風險的釋放，風險由傳統的非標蔓延至債券，主體由“兩高一剩”和民企擴散到國企。市場對于信用風險的擔憂與信用緊縮形成內部反饋，而信用緊縮會加劇高負債上市公司的流動性和債務壓力，映射到市場上會造成對上市公司業績的擔憂，以及對財務數據的重新審視，進而對估值中樞形成壓力。海外方面，4月美元的走強造成了新興市場貨幣的貶值和資本流出。而歐元區各項PMI數據年初以來大幅回落證偽了經濟全面復蘇的預期。美國利率與經濟數據，與歐元區、新興市場的剪刀口擴大到近5年最高，疊加逆全球化下貿易摩擦頻率上升、中東局勢的不確定性，全球風險偏好有收縮加劇的趨勢，本周后半段10年美債收益率下行超過10bps，銅等大宗商品走勢與原油背離加劇。而A股缺乏新的催化劑，在境內外風險偏好收縮共振的背景下難免受到一定波及。

谷永濤:本周A股呈現沖高回落態勢，周一主要是在中美經貿磋商聲明的影響下，投資者交易情緒有所恢復，前期受到貿易因素壓制的板塊反彈幅度較高。但是市場對于經濟的擔憂仍在，本周回調幅度較大的板塊，主要集中在周期股。

從4月份的經濟數據看，以工業增加值為代表的生產端明顯好轉，同比增速高于市場預期，且好于3月份。但投資和消費數據小幅下滑，制造業投資回暖，基建和房地產投資增速存在下行壓力。雖然目前的宏觀數據偏弱，但從中觀行業的高頻數據上看，包括六大電廠發電耗煤和粗鋼的旬度產量增速明顯，生產端繼續向上的動能仍在。

在整體偏弱的宏觀格局下，市場對中上游周期行業的預期逐步降低，導致市場權重板塊回落，在整體防御格局之下，投資者重心轉向大消費板塊。

邊際利空風險隱現

中國證券報：近幾日利率曲線明顯陡峭化，6月市場流動性狀況對股市影響幾何?

林隆鵬:收益率曲線的變化不僅僅反映簡單的債券價格走勢，也是連接宏觀與微觀的重要部分，隱含了機構投資者對宏觀、政策以及風險的判斷和預期。從金融學角度看，長期國債與短期國債之間的收益率差異(即利率曲線的期限利差)反映機構對于未來風險(影響到資產價格的不確定性)的判斷。當機構預期未來風險增加時，會增加長期國債的投資以鎖定未來收益，期限利差一般是縮窄的，尤其極度平坦化的曲線一般隱含了機構對于未來經濟前景的悲觀預期和避險情緒，通常被戲稱為“平坦化的詛咒”。曲線陡峭化，則常與穩增長的微觀基礎有密切關系。

從貨幣政策角度看，“監管+貨幣”雙支柱框架已經從2017年的“雙緊”回歸到2018年的“中性”，這個從“緊”到“中性”的邊際變化其實也是一種變相的“寬松”，在投資者風險偏好處于低位水平的情況下，對股市影響的真實有效流動性還存在較大不確定性，如果接下來投資者風險偏好不明顯下降，這種變相的“寬松”的流動性對股市將是中性或偏正面影響;如果海外不確定性使得投資者風險偏好明顯下降，6月的股市則要相對謹慎。

魏穎捷:利率曲線陡峭化主要源于4月以來短端利率下行幅度超過長端利率下行幅度，利率曲線的下降顯示2017年以來由金融去杠桿引發的“緊貨幣、緊信用”已經過渡到“貨幣中性、緊信用”，今年以來整個資金面呈現兩極分化，與影子銀行等表外資產對應的負債呈現量減價升，而金融體系表內流動性則處于相對寬松狀態，商業銀行的超額準備金率延續年初以來回升的趨勢。6月而言，流動性保持平穩概率大，隨著資管新規后各類資產供給的受限，往年由資產供給引發的“資金荒”很難再現。

從大環境看，在全球經濟放緩帶動外需趨勢性回落、金融強監管下，表外資產擴張能力減弱會影響部分投資需求。緊信用、局部再融資風險上行的環境下，整體資金面在維持中性的同時，會增加彈性，“削峰填谷”的靈活操作仍會維持。對A股而言，目前主要矛盾是風險偏好下移，增量資金入場意愿有限，流動性中性的環境下以中小創為代表的品種有望出現階段性機會的頻率上升。從整體成交量來看，今年以來創業板和中小板的量能基本與去年四季度持平，而上證指數則呈現出環比縮量。A股風格微調其實已經兌現了部分資金面的變化。

谷永濤:隨著繳稅高峰期的來臨，市場流動性或有趨緊態勢，央行為對沖稅期，以及金融機構繳存法定存款準備金等因素影響，加大了公開市場操作力度。從Shibor利率等數據分析，目前資金面維持緊平衡，但5月下旬還面臨地方債供給、企業所得稅清繳等因素擾動，后續資金面維穩仍有一定壓力。

央行發布的一季度貨幣政策執行報告顯示，監管層對貨幣政策的態度與對未來走勢的把控出現了細微的調整，穩增長的訴求相對更高，近期流動性可能都將維持穩中偏松狀態。在此預期之下，流動性對股市的影響不大，但應警惕信用快速收縮的環境中，市場風險偏好的下降。近期市場利率曲線陡峭化，也反映出資本市場的風險偏好降低。然而，如果投資者風險偏好持續降低，則會對市場的估值和未來預期產生影響，從而對股市產生邊際上的利空。

大小盤股界限將模糊

中國證券報：近期投資者對獨角獸和MSCI概念關注度較高，挖掘投資機會的思路是什么?接下來市場風格會如何演繹?

林隆鵬:MSCI外部增量資金入市，富士康A股上市、CDR政策正式落地，新經濟證券化資產回歸A股，使得主題投資有一個較好的格局。短期來看，由于部分新產業的微觀表征走強(如新能源汽車銷量超預期)，產業政策不斷加碼先進制造，外部增量資金入市，內外共振的市場環境里，市場對主題的敏感性會出現一個明顯的抬升，從政策驅動和事件驅動兩方面來把握主題投資機會，從核心配置上看，推薦“高質量發展”與“改革開放”兩條主題投資主線。

中國經濟的結構仍重于總量，動能新舊轉換大背景下，A股最有價值的投資方向仍是基于內生驅動的方向，估值合理、業績穩定、高流動性仍是投資者選擇投資標的需要高度重視的方面。能否穿越利率波動周期的關鍵，還是在于新舊動能轉換紅利的支持力度，重點方向一是消費升級趨勢下估值彈性匹配度相對合理的二線消費;二是精選擁有自主可控技術，發展受外部約束較小的成長股。

魏穎捷:與去年周期板塊復蘇主導的藍籌行情不同，年初以來成長股相對藍籌的強勢顯示市場風格將切回中性。隨著資本市場的逐步開放，CDR推出、A股加入MSCI、獨角獸回歸預期都是資本市場逐步與全球市場接軌的信號。未來A股的市場風格將由流通市值區分轉向核心價值區分，即大小盤股之前的界限將模糊，傳統市盈率等單一量化指標將淡化，絕對個股的走勢將取決于核心競爭力，如下游市場的成長性、技術壁壘、持續現金流獲得能力、行業競爭格局等。而CDR推出和獨角獸的回歸預期有望提升對應產業的市值預期上限，新興產業或者細分產業的頭部公司將持續獲得估值溢價。相反，平庸公司的估值則將受壓。短期而言，市場機會更多在成長股，尤其是過去兩年累計調整幅度較大、業績一般但擁有一定技術或細分市場領跑優勢的公司。

谷永濤:隨著A股國際化逐步推進和我國金融市場的不斷開放，國際資金流入和優質企業回歸的預期不斷加強，獨角獸和MSCI概念是大潮流下的一個縮影。目前我國權益市場的估值結構與國際成熟市場仍有差別，在資本和企業股權的流動性不斷加強預期之下，A股結構向國際市場演變的趨勢有望不斷加強。

獨角獸回歸A股將逐漸改變市場結構，尤其是科技股板塊，優質企業有望獲得溢價，而依靠標的稀缺性支撐估值的個股，或將面臨真正的考驗。從A股納入MSCI的名單來看，主要是藍籌價值股，此類標的有望獲得國內國際資金的青睞。因此，市場風格有望逐漸轉向價值藍籌股，優質企業獲得估值溢價的能力不斷抬升。

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