近期，跨境電商公司子不語集團第三次向港交所遞交了上市招股書，再次沖擊上市。此前，該公司曾在2021年6月30日和2022年3月7日兩次遞表港交所，最終都因申請到期而失效。

子不語是中國最大的跨境電商公司之一，主要是通過第三方電商平臺在全球范圍內銷售服飾及鞋履產品。作為中國跨境服飾電商龍頭企業，子不語近三年的年度營收及利潤穩步增長，不過其營收增速出現下滑趨勢，2022年上半年凈利潤也同比降五成。

同時，記者注意到，在招股書中，子不語用了45頁的篇幅提到公司面臨的風險因素，著墨量僅次于介紹業務及財務資料。

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其中尤其值得注意的是，子不語宣稱向位于全球超過80%的國家和地區的終端客戶銷售產品，但市場過于集中、約六成營收依靠美國市場，且對亞馬遜等第三方平臺存在較深的依賴。

營收增速放緩，自認“嚴重依賴美國市場”

據招股書透露，2019年至2021年，子不語分別實現營收14.29億元、18.98億元、23.47億元，增速分別為8.42%、32.82%、23.66%。2022年上半年，該公司營收為12.78億元，同比增長16.06%。

對于年度營收的持續穩步增長，子不語方面表示，這主要是由于其在亞馬遜的業務運營不斷擴大，以及2020年自營網站的發展。

但以上數據同時透露出，在營收穩步增長的同時，子不語的營收增速出現下滑之勢，收入增長在2022年上半年有進一步放緩。

對此，子不語解釋稱，因2022年上半年美國通脹高企、利率上升，對客戶的消費能力及購買習慣產生負面影響，導致消費更加保守，公司通過亞馬遜的銷售退貨率上升，進而導致其收入增長放緩。

從產品的銷售地區看，美國一直是子不語最大的終端市場，其面臨著市場集中風險。子不語甚至在招股書中直言“我們歷來嚴重依賴美國市場”。

據招股書透露，2019年-2021年及2022年上半年（下稱“報告期”），子不語在美國市場的銷售額分別為8.4億元、13.1億元、20.07億元和12.13億元，占總收入的比例分別為58.8%、69%、85.5%、95%。可見其市場集中度正加速增長。

子不語同時指出，由于公司對客戶的銷售是按訂單進行，容易受經濟因素影響，而美國可能會出臺措施收緊信貸政策以控制通脹，并可能對商品進口實施不利政策。這將使美國客戶的財務狀況和消費能力惡化，增加子不語向美國銷售的不確定性，因而其無法保證未來能繼續保持對美國的銷售額。

自建渠道能力較差，上半年九成收入依賴亞馬遜

在銷售渠道方面，子不語的產品可通過第三方電商平臺及該公司自營網站進行銷售，可以說靠是“兩條腿”走路。不過，從招股書透露的數據看，該公司自建渠道的能力較差，相對更依賴亞馬遜及Wish這兩個第三方電商平臺。

報告期內，子不語通過第三方電商平臺實現的銷售額分別為13.13億元、15.06億元、20.52億元及12億元，約占同期總收入的91.9%、79.3%、87.4%和94%。

其中，僅通過亞馬遜及Wish銷售產生的總收入依次為12.29億元、14.56億元、19.77億元及11.79億元，約占同期總收入的86%、76.7%、84.2%及92.3%。

值得一提的是，由于子不語近兩年開始將戰略中心放在了拓展通過亞馬遜進行的銷售，導致其對亞馬遜的依賴度以肉眼可見的速度飛速增長。具體來看，報告期內，來自亞馬遜的收入占比分別為31.5%、32.4%、71.2%、90.6%。

對子不語而言，公司的跨境電商業務如此高度地集中于單一的第三方平臺，無疑是其未來發展不可忽視、短期內也難以改善的風險因子。

子不語預期，在可預見的未來，通過第三方電商平臺進行的銷售將繼續占總收入的絕大部分。因此，公司的盈利能力、財務表現及財務狀況依賴于(其中包括)第三方電商平臺與公司(尤其是亞馬遜或Wish與公司)之間持續穩固的業務關系。

2022年上半年凈利潤幾近腰斬，盈利能力尚不穩定

從利潤表現看，2019年至2021年，子不語的年度利潤分別為8110萬元、1.14億元、2億元，增速依次為1.37％、40.57％、76.32％，呈加速上漲趨勢。對此，子不語表示，這主要受益于公司通過亞馬遜的銷售額增加且相關毛利較高。

然而，到了2022年，子不語的盈利能力出現較大滑坡。上半年其利潤僅6130萬元，同比下降46.3%，幾乎腰斬。

對于本次利潤下滑，子不語在招股書中解釋稱，這主要由于美國通脹高企、利率不斷上升，對客戶的消費能力和購買習慣產生了負面影響，導致消費更加保守，其通過亞馬遜平臺的銷售退貨率出現上升，進而導致他們的收入增長率放緩。

同期，其營銷及廣告費用也有所增加。子不語稱，這主要是由于更多賣家有意根據廣告競價機制在亞馬遜投放廣告，導致廣告價格上漲所致。

與此同時，2022年初以來FBA模式下的境外運輸價格上漲，導致計入銷售開支及分銷成本項下的貨運及保險成本增加，以及因員工數增加導致計入銷售開支及分銷成本以及一般行政開支項下的雇員福利開支有所增加。

對于公司未來發展可能面臨的阻礙，子不語坦承指出，如果公司無法繼續有效地向美國市場提供服務，或者美國宏觀經濟形勢發生不利變動或經濟下滑，其業務及財務狀況可能會受到不利影響。

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