2月19日，被譽為微信生態SaaS第一股的中國有贊（08083.HK）發布公告，宣布委任有贊集團創始人朱寧出任上市公司董事長一職，這是繼2月17原中國有贊董事長關貴森因相關刑事訴訟離職后的迅速補位。

中國有贊的火速換帥，引發資本市場的不同反應，看衰者認為本次原董事長的突然離職，可能對公司短期內的戰略延續性及高層間的默契形成一定的負面影響；支持者則認為，有贊集團創始人朱寧的上任將有利于中國有贊聚焦于SAAS主營業務，實現早日扭虧。

截至2月24日，中國有贊收盤價3.31港元/股，較2月17日關貴森辭職收盤價4.5港元/股，有超26%的跌幅。

2020年初，因疫情的催化，線上商業迎來爆發，SaaS公司的股價走勢如虹，中國有贊成了其中的佼佼者，粗略計算，自2020年年初至2021年2月中旬，中國有贊的股價翻了7倍多，市值最高超過770億港元。

當前，中國有贊的估值水平已接近于同行最優質的公司，但中國有贊的財務狀況似乎并不樂觀，公司自2018年借殼上市以來，累計虧損了近20億元。況且，目前居高不下的費用仍在吞噬利潤，這使得公司短期內難以看到扭虧的跡象。

另外，公司目前的核心資產——付費商家，其同比增速出現了較大幅度的下滑，另一方面，公司提升了部分SaaS套餐的價格，在當前SaaS第三方服務產品增多的背景下，提價帶來的正負效果還有待觀察。

估值合理性存在爭議

2018年4月份借殼上市的中國有贊，其實在很長一段時間，股價處在0.5港元/股附近的橫盤狀態，這一局面直到2020年才被打破。2020年初受疫情影響，大量商家將生意主陣地轉向了線上，SaaS公司因此備受資本追捧。

最為典型的代表是ZOOM（US.ZM），這家主營線上辦公的科技公司2020年全年股價漲幅最高達7.9倍；同樣，國內SaaS公司因受益于行情也均取得了不錯的市場回報，其中中國有贊的直接對標公司微盟集團（下稱：微盟，HK:02013）2020年的股價漲幅超過2倍，主營CRM等傳統企業軟件的金蝶國際（00268.HK）2020年全年股價漲幅2倍，2020年9月上市的明源云（00909.HK）股價漲幅也接近1倍。

中國有贊2020年全年股價漲幅為367%，進入2021年的前兩個月股價最高漲幅近95%，粗略計算，從2020年年初至2021年3月，中國有贊在一年多一點時間中，股價漲幅已超7倍，比肩ZOOM。

不過，對于當前中國有贊的估值水平是否合理，市場尚存爭議。拿微盟來比，截至2月24日收盤，微盟的市值為616億港元，2019年的營收為14.37億港元，對應市銷率為39.9倍。同期中國有贊的市值約為586億港元，2019年的營收為11.71億港元，對應市銷率為48.8倍，估值水平明顯高于微盟。

不過，市場普遍認為中國有贊的SaaS屬性要強過微盟，畢竟在近三年的營收中，中國有贊的SaaS商家服務收入占比已超七成，而微盟去年年中，SaaS服務收入比例已降至不到三成，這給了中國有贊估值溢價的理由。

除了微盟集團，與中國有贊業務相似的還有Shopify（SHOP.US），這家2006年成立于加拿大的科技公司2015年在紐交所上市，其主營業務與中國有贊類似，也是為中小企業提供多渠道標準化線上店鋪搭建/管理等SaaS訂閱服務及電商支付、物流等商家解決方案。

Shopify近三年的SaaS業務收入占公司總收入的比例近五成，公司整體毛利率高達80%以上，高于中國有贊的60%。目前Shopify的市值約1690億美元，2019年營收為29.3億美元，對應市銷率為54.5倍，略高于中國有贊。

值得提醒的是，上述的微盟、Shopify均已經實現了盈利，其中微盟2019年中報與2019年年報實現連續盈利，Shopify也自2020年中報開始連續實現了三個季度的盈利，而中國有贊尚處在巨額虧損中。

對于一家尚未證明盈利能力的企業，給予接近同行最高位的估值，中國有贊當前的估值是否合理，市場存在較大分歧。

提價能否實現扭虧

中國有贊自2018年借殼上市以來的財務表現并不盡如人意，據《投資者網》統計，2018年-2019年及2020年1-6月份，中國有贊累計錄得營收25.96億元，凈虧損19.92億元。

同期，對標公司微盟，在營收規模與中國有贊相差無幾的背景下，盈利情況要遠遠好于中國有贊，微盟2019年及2020年上半年均實現盈利。

中國有贊為何陷入到持續虧損中？據《投資者網》觀察，2018年-2019年及2020年前9個月，中國有贊的毛利率由33.7%提升到60.3%，不過，包括銷售、行政及研發三項費用率累計分別為100%、94.7%、77.8%，僅三費就高過公司同期的毛利。除此之外，中國有贊利潤表中還有大量的折舊與攤銷費用、股份支付款項，致使公司在短期內難以盈利。

作為一個SaaS公司，付費商戶是公司最核心的資產，數據顯示2018年-2019年及2020年，中國有贊的存量付費商家數量由5.89萬升至9.78萬，每年凈增加存量商戶數約1.5萬，可謂實現了高增長。

不過，目前這一高增長趨勢正在發生變化，2020年前三季度，中國有贊的存量付費商家數同比增速已由上半年的47%降至29%，同時大幅落后2018年、2019年水平，另外新增付費商家數同比增速也從2020年上半年的57%降至22%。

此時，或許是為了收入的提升以及快速走出虧損泥潭，中國有贊的應對策略之一就是提價——提高微商城的套餐訂閱價格。

據《投資者網》調研，目前中國有贊已將有贊微商城套餐價格進行了改動，電商專業版由原來的12800元/年提升到14800元/年，電商旗艦版由原來的24800元/年提升至26800元/年，電商基礎版則保持6800元/年的售價不變。

針對提價對公司的影響，《投資者網》向中國有贊致函詢問，但對方并未回復。不過，據《投資者網》觀察，當前中國有贊的SaaS業務面臨的競爭壓力并不小，一方面微盟的相關產品在繼續緊追猛打，另一方面像騰訊、快手等中國有贊的長期合作伙伴，均推出了自己的商家SaaS服務，中國有贊本次提價是否會造成付費商家的流失還有待觀察。

關鍵詞： 火速 背后 虧損 持續