作為A股歷史上首家“云上市”的上市公司，良品鋪子股份有限公司（以下簡稱“良品鋪子”，603719.SH）成功上市即將滿一周年，部分限售股將要迎來解禁。

2月19日，良品鋪子發布《首次公開發行部分限售股上市流通公告》。根據公告，良品鋪子將有1.83億股于2021年2月24日解禁，以良品鋪子2月22日晚收盤價64.5元計算，本次解禁規模約有118億元。

值得警惕的是，良品鋪子目前已經出現營收增長滯緩、凈利潤下滑等情況，并且距離上市一年內股價最高點，其市值已經縮水20%。如今超百億規模解禁來襲，良品鋪子能否抵抗住解禁壓力測試？《投資者網》就相關問題聯系良品鋪子，但未收到公司回復。

百億規模解禁在即

良品鋪子官方網站信息顯示，良品鋪子創立于2006年，總部設在湖北武漢，為消費者提供高端零食。目前，集團已形成覆蓋肉類零食、堅果炒貨、糖果糕點、果干果脯、素食山珍等多個品類、1400余種的產品組合。

2020年2月24日，良品鋪子在A股主板正式掛牌上市。受2020年疫情影響，良品鋪子采用“云敲鑼”的形式，成為A股歷史上首家“云上市”的企業。

良品鋪子上市即將年滿一周年，首批限售股即將解禁。Wind數據顯示，良品鋪子將有1.83億股于2021年2月24日解禁，本次解禁數量占總股本的45.56%。以良品鋪子2月22日晚收盤價64.5元計算，本次解禁金額約有118億元。

本次解禁后，良品鋪子的限售股還有1.77億股，將于2023年2月24日解禁。

（圖片來源：Wind數據截圖）

上市公司限售股迎來解禁后，通常情況下無外乎出現兩種現象，一種是股東看好公司長期價值持續持有公司股票，另一種則是拋售持有的公司股票。

舉例來看，良品鋪子的同行企業三只松鼠在2020年7月13日首次限售股解禁后，第二、三大股東頻繁減持公司股權，截至2021年1月20日，三只松鼠第二、三大股東合計減持1812萬股，而在這期間，三只松鼠的股價持續下跌，降幅超47%，半年時間三只松鼠市值蒸發近半。

同時，散戶投資者和基金經理通常認為，大股東減持股票是一個負面信號。當一個公司的主要股東減少股份時，股票價格通常會下跌。因此，這可以作為一個價格大幅下跌前的信號。關于良品鋪子本次即將迎來的解禁情況，中盛研究在交易風險評級中提示“預警信號”。

良品鋪子本次上市流通的限售股為公司首次公開發行的部分限售股，主要涉及5名股東，分別為達永有限公司、珠海高瓴天達股權投資管理中心（有限合伙）、HH LPPZ（HK）Holdings Limited、寧波高瓴智遠投資合伙企業（有限合伙）、寧波艾邦投資管理有限公司。

盈利能力有所下降

良品鋪子在本次解禁壓力測試下，股價將會有怎么樣的市場表現尚需觀察。但是從公司基本面情況來看，良品鋪子的表現也并不樂觀。

財務數據顯示，2018年、2019年，良品鋪子的營業收入分別為63.78億元、77.15億元，同比增長分別為17.58%、20.97%；歸母凈利潤分別為2.39億元、3.40億元，同比增長分別為520.65%、42.68%。

但是，上市后的良品鋪子，并未延續上市前的業績增長態勢。2020年中報及三季報數據顯示，良品鋪子的營業收入分別為36.1億元、55.30億元，增速由兩位數下降至個位數，分別為3.02%、1.29%，營收增速出現明顯放緩。在凈利潤方面，2020年前三季度，良品鋪子的歸母凈利潤為2.64億元，同比下降了16.15%。

與同行相比，良品鋪子的盈利能力仍需提升。數據顯示，2020年前三季度，洽洽食品、好想你的歸母凈利潤分別為5.3億元、22.38億元，增速為32.29%、1614.26%；三只松鼠的歸母凈利潤與良品鋪子相當，約為2.64億元，但其降幅僅為10%。

與此同時，良品鋪子的毛利率也出現了下降。數據顯示，2020年前三季度，良品鋪子的毛利率為31.5%，較2019年毛利率31.87%，下降了0.37個百分點。此外，良品鋪子的毛利率也低于同期同行的毛利率，如洽洽食品（33.54%）、來伊份（43.64%）。

關于毛利率低于同行的情況，良品鋪子表示：“主要是因為不同銷售渠道間的毛利率差異與銷售占比。良品鋪子的線下業務分為直營與加盟，加盟批發業務根據線下終端零售價給予一定定價折扣或根據產品成本加成確定供貨價，因此加盟批發毛利率比直營零售業務的終端零售毛利率低。”

2020年三季度，良品鋪子的直營零售業務、電子商務業務、加盟批發銷售與加盟零售銷售的毛利率分別為52.72%、32.47%、21.07%和16.64%，營收占比分別為18.4%、47.58%、26%和4.98%。

門店擴張提速線上承壓

良品鋪子2020年三季報顯示，截至2020年9月末，良品鋪子的門店共計2569家，其中加盟店1849家、直營店720家，較二季度末分別凈增加101家、18家。

良品鋪子門店數量持續擴張。數據顯示，良品鋪子的門店數量由2019年6月末的2237家增加至2020年6月末的2450家，一年時間新增213家門店，平均每季度新增門店約54家。

而根據2020年第三季度主要經營數據公告，期內良品鋪子的新開門店229家，閉店110家，一個季度新增門店119家，門店擴張明顯提速。

門店擴張并未給良品鋪子的營業成本帶來大幅增長。Wind數據顯示，2020年三季度，良品鋪子的營業成本為37.88億元，同比增長2.78%；其中銷售費用11.63億元，同比增長7.84%。

浙商證券針對良品鋪子進行的門店數量及單店收入測算顯示，加盟店單店收入平均約0.39萬元/家/天，而直營店為0.55萬元/家/天。隨時間推移，直營店的單店收入將與加盟店繼續拉開距離。

線下渠道布局的同時，良品鋪子的線上業務增速出現下滑。2020年前三季度，良品鋪子的電子商務實現營業收入9億元，同比下降1.97%。良品鋪子電商業務增速轉負，公司表示“主要是受線上平臺流量去中心化及去年同期基數較大”。

據官網數據顯示，目前，良品鋪子的線上細分運營99個子渠道入口。2020年，良品鋪子的全渠道終端零售收入接近100億，全渠道會員9700萬。

良品鋪子如何解決線上、線下渠道沖突？良品鋪子在近期的投資者關系活動記錄中表示：“公司對線上、線下銷售渠道所售產品采取差異化策略，即線上、線下模式所銷單品除部分全渠道推廣單品外，均為不同規格商品，線上、線下渠道分別制定價格策略、單獨定價，維護相關渠道價格穩定性。”

華安證券在研報中指出，2020年中國休閑食品市場規模約1.2萬億元，人均收入增長推動休閑零食市場需求持續擴張，未來市場規模提升潛力巨大。各細分賽道品牌數量眾多，但沒有統領行業全局的公司，尤其內資休閑零食類別集中度低，產品同質化程度高，行業存在集中度提升、產品結構升級、渠道分化與占領的機會。

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