《投資者網》謝瑩潔

自2014年借殼上市之后，納思達股份有限公司（下稱"納思達",002180.SZ）2016年巨資拿下打印機行業巨頭利盟國際。按照當時的設想，公司將順利進入高端打印領域，打開國內外市場。

然而在匯兌損失、疫情等因素的共同作用下，納思達原本的戰略進度緩慢。繼2019年歸母凈利潤同比下降41%至4.15億元之后，2020年歸母凈利潤再次同比下降90%左右。

于是，2020年10月30日，納思達修訂了2019年股權激勵方案，將業績考核中關于2020年增長指標刪去。根據原方案，公司2020年扣非凈利潤較2018年增長率不低于45%。

凈利潤因何下滑九成？

頭頂"全球五大激光打印機廠商"光環，納思達一度被各大基金青睞。2020年三季報顯示，公司前十大流通股東中，有包括國家集成電路產業基金、全國社保基金、中證半導體基金等7家機構。

2020年前三季度，納思達歸母凈利潤達到4.15億元。此前業績同樣表現不錯。2014年至2019年，公司營收從4.8億元增加到233億元；歸母凈利潤由2.02億元升至7.44億元。

但是投資人未能料到，之后公司的命運旋即急轉直下。據最新業績預報，2020年該公司歸母凈利潤約為5000萬元至7000萬元，同比下降93.28%-89.92%。

對于2020年業績下滑，納思達解釋稱："因海外疫情持續，利盟在銀行、學校、政府機構、保險、大型企業等主要業務領域受到了階段性影響，利盟硬件銷量、收入和凈利潤比同期有所下滑。"

不過，2020年第四季度海外疫情已有所減緩，為何在此期間，4.15億元凈利潤就變成了不到7000萬元？其中有一個關鍵因素——匯兌損失，即匯率變動因素導致。

業績預報稱："受2020年下半年升值影響，預計匯兌損失為7.4億元，去年同期匯兌收益約600萬元；利盟計提人員整合費用約2億元；股權激勵費用比同期增加4500萬元。"

商譽和債務"危如累卵"

納思達以往漂亮的營收成績，多源于并購。

自2014年借殼上市之后，納思達收購了美國SCC、杭州朔天、晟碟資產、珠海欣威、珠海拓佳等多家公司。其中最大的一起是2016年對利盟國際的并購，這筆交易對價高達186.42億元，溢價率182%。

彼時總資產僅31億元的納思達，撬動了比自身體量大6倍的收購。除自有資金7億元外，主要資金來源為股東借款和銀行貸款。

而時至今日，納思達仍面臨巨大的償債壓力。

截至2020年三季度末，公司貨幣資金有33.04億元，一年內要償還的債務為15.87億元，短期借款19.15億元；資產負債率為72%，流動比率與速動比率分別為0.92倍、0.66倍，遠低于2與1的正常值。

大股東賽納科技也難以獨善其身。Wind數據顯示，其最新股權質押率為42.76%；2020年，大股東陸續減持近4000萬股，約合市值1億元。

此外，商譽問題也一直是懸在納思達頭上的"達摩克里斯之劍"。

截至2020年三季度末，公司賬面商譽仍高達127.24億元，主要由利盟國際所貢獻。并購之前，利盟國際各項業績指標下滑，但交易溢價率依然高達182%，以此形成巨額商譽。

納思達每年均按規定對利盟國際的商譽進行減值測試，結論均是未發生減值。由于交易雙方未簽訂任何業績承諾協議，納思達對此自有一番解釋。

2017年年報顯示，減值測試的一項關鍵參數是：利盟國際2018-2026年的預期收入增長率為3.7%-8.1%。

但利盟國際并未能完全按照預期值增長。2017至2019年的營業收入分別為173.43億元、171.75億元、179.6億元；2020年上半年為71.21億元，相當于2019年四成營收。

2017年與2018年，利盟國際凈利潤虧損分別為34.76億元、7.69億元。近兩年來，該公司依靠營業外收入、所得稅費用等非經常性損益扭虧為盈。2019年與2020年上半年盈利分別為1億元、1.13億元。

轉折點出現在2018年，公司調整了預期增長率，部分年份調整成營收下滑，并增加了EBITDA（稅息折舊及攤銷前利潤）占收入比重作為新的參數。值得一提的是，營業外收入、所得稅費用并不包含在EBITDA內。

通過規則的調整，納思達規避了巨額商譽減值；而今公司又將此用到股權激勵方面，修改業績考核規則，順利實現"激勵"核心骨干的目的。

業績放緩重啟"并購"進程

納思達苦心積慮背后，是其業績已不能經歷更多"拖累"。

作為公司營業收入的第一大來源，打印業務營收從2019年同期的76.52億元，降至2020年上半年63.5億元，占比降至64.21%。自2016年納入業務板塊以來，打印業務一度占比超過70%。

而因半導體行業景氣度不斷提升，芯片板塊業務開始增長。2015-2019年，該板塊營業收入從4.43億元增加到7.38億元。2020年上半年，營收達到6.32億元。

另據2020年三季報，公司經營活動現金凈額為3.71億元，相比2019年同期的9.06億元大幅下滑；凈資產收益率（加權）從2019年前三季度的13.2%下降到6.77%；預收賬款從6.66億元下降到5.59億元。

存貨周轉率與應收賬款周轉率均不及2019年前三季度，前者從3.8倍下降至3.05倍，后者從6.09倍下降至5.8倍。另外，公司每股收益從0.66元/股降至0.39元/股。

事實上，在2018年及2019年，財務指標就有所放緩，公司整體毛利率呈下降趨勢，營收增速也分別降為2.83%、6.25%。2019年歸母凈利潤還出現負增長，但此前兩年營收增速高達183%、267.3%。

而彼時正是并購重組有所減緩之時，于是在2020年，納思達再次揚起并購大旗。當年3月收購欣威科技49%股權、中潤靖杰49%股權，兩家公司的主營業務為紙制品，交易總值3.4億元。

2020年7月，公司宣布以發行股份及支付現金的方式，收購實控人旗下的奔圖電子100%股權；同時公司通過非公開發行股份募集配套資金，募資總額不超過55億元，但并購奔圖電子并不順利。

今年1月19日公司公告稱，公司需再次召開董事會審議本次重組相關事宜，并提交股東大會審議及中國證監會核準通過，重組尚存在不確定性。

業內對本次并購較為看好。中信證券近期研報稱，打印機整機行業壁壘高，目前惠普、兄弟等美日廠商仍占據絕對領先優勢（份額超90%），納思達通過利盟+奔圖雙品牌正積極追趕，有望受益于中國及其他發展中地區的需求釋放，看好公司中長期發展潛力。

不過，國內"無紙"辦公日漸盛行，或將加重打印業務增長壓力。

根據新思界產業研究中心發布的《2018-2022年中國打印機耗材行業市場調查研究報告》顯示，我國打印機耗材市場增速放緩，預計2018-2022年，我國打印機耗材出貨金額將保持3%左右的復合增長率增長。無紙化操作將會逐漸代替打印機。

針對公司未來前景等相關問題，《投資者網》近期聯系到公司信披部門，相關工作人員表示："重大資產重組籌劃期間，不便答復。"

關鍵詞： 納思達