導(dǎo)讀：目前，隆門資本管理規(guī)模為20多億人民幣，這個體量是一個標(biāo)準(zhǔn)的行業(yè)黑馬基金的配置——小、且靈活，重視差異化、專業(yè)化及高收益。

一場醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)論壇結(jié)束后，某母基金負(fù)責(zé)人與王海寧有了短暫的對話。“我知道你們，這幾年做的很好。”

隆門資本創(chuàng)立于2017年，不足4年，已經(jīng)投資了30余家企業(yè)。雖然鮮少登于報端，但在醫(yī)藥投資圈里，隆門已經(jīng)小有名氣。

近期，王海寧不斷奔走，一邊看項目，一邊尋求更多的子彈。業(yè)內(nèi)，母基金的選擇正在出現(xiàn)分化，以往，母基金傾向于投資大白馬機(jī)構(gòu)，他們有足夠的子彈，成立時間更悠久。但近兩年，越來越多的LP開始選擇垂直于某個細(xì)分行業(yè)的黑馬機(jī)構(gòu)。對于醫(yī)藥這一熱門賽道，母基金的關(guān)注點(diǎn)很簡單——誰的業(yè)績更優(yōu)？

作為醫(yī)藥賽道的一匹黑馬，隆門資本在短期內(nèi)建立口碑，得益于過去三年多 時間里的投資戰(zhàn)績。

目前，隆門資本已經(jīng)投出了2個IPO項目。今年，更有5個項目正在申報IPO中。對于一家早期醫(yī)藥投資機(jī)構(gòu)而言，這樣的成績難能可貴。尤其是，醫(yī)藥投資的競爭日益激烈，項目估值高企，投資方也在內(nèi)卷。

王海寧不斷調(diào)整投資策略，深入行業(yè)研究，避開熱門的風(fēng)口領(lǐng)域，挖掘那些尚處在發(fā)展初期的賽道和項目。

沿產(chǎn)業(yè)脈絡(luò)、尋找潛在機(jī)會

2020年，全球醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)共發(fā)生2199起融資事件，融資總額創(chuàng)新歷史新高，達(dá)749億美元(約5169.3億人民幣)，同比增長約41%。在融資熱潮下，醫(yī)藥項目估值高企，甚至出現(xiàn)了很多To VC類項目。王海寧也深刻感受到這樣的變化。“現(xiàn)在醫(yī)藥生物項目的估值比三、五年前高出很多，很多熱門賽道至少要高了幾倍甚至十幾倍。”

隨著行業(yè)的熱度持續(xù)攀升，加劇了項目的爭搶。頭部機(jī)構(gòu)出手闊綽，給予明星項目更高的估值，更有甚者，為了得到獨(dú)家投資的地位，不惜重金砸向準(zhǔn)獨(dú)角獸們。這顯然是中小型規(guī)模機(jī)構(gòu)難以媲美的。

近兩年來，王海寧開始關(guān)注更早期、更前沿的方向。“現(xiàn)在不同投資階段的估值體系有很大差異，醫(yī)藥行業(yè)的項目到了B輪后估值長得很快。如果是熱門賽道或項目，輪次之間的價格差異更大，我們盡量在項目早期階段投進(jìn)去。”

過去的投資中，隆門資本投資了不少初創(chuàng)企業(yè)。以求挖掘優(yōu)質(zhì)項目的同時，控制投資成本。但投資階段越早，對投資人專業(yè)能力的要求也更高。在對項目的選擇上，王海寧十分自信，他看來，“看準(zhǔn)趨勢、選好賽道、選對團(tuán)隊，早期投資也有很大確定性。”

如果說大方向是確定的，但在細(xì)節(jié)處，如何判定項目的真?zhèn)危客鹾幱袃蓚€關(guān)鍵詞，首先看項目創(chuàng)新的真?zhèn)危浯慰醇夹g(shù)壁壘的層次。

“現(xiàn)在很多創(chuàng)新項目并沒有核心的技術(shù)壁壘，大部分是偽創(chuàng)新。即便產(chǎn)品出來后臨床獲益也有限，所以臨床價值和創(chuàng)新程度是我們考量項目的重要方面。”

探聽虛實，要亮肌肉，更要有專業(yè)能力去驗證。在這一點(diǎn)上，隆門的路徑有三條：看國外的發(fā)展趨勢和研究進(jìn)展；看團(tuán)隊的背景和科學(xué)邏輯；看關(guān)鍵的技術(shù)壁壘及專利壁壘。醫(yī)藥行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域多、技術(shù)路徑復(fù)雜，追根究底，投資機(jī)構(gòu)想要摸到門道，自己必須成為專家。

在創(chuàng)辦隆門資本之前，王海寧是產(chǎn)業(yè)背景出身，他曾在多家知名醫(yī)藥企業(yè)從事過醫(yī)藥研發(fā)、市場研究、運(yùn)營管理及投資并購工作。但有所不同的是，在藥企做投資，更關(guān)注財務(wù)指標(biāo)的確定性。而對于早期醫(yī)藥投資機(jī)構(gòu)，財務(wù)指標(biāo)多非關(guān)鍵要素，更重要的是對于賽道的挖掘和對于科學(xué)的判斷。

目前，隆門資本主要關(guān)注醫(yī)藥生物和醫(yī)療器械兩個方向。與其他機(jī)構(gòu)有所不同的是，隆門資本不大跟隨市場上的熱門賽道，而是更多通過行業(yè)和科學(xué)發(fā)展的脈絡(luò)研究潛在的新賽道。隆門資本覆蓋了很多新賽道。

如抗體藥物、蛋白藥物、免疫細(xì)胞、干細(xì)胞、核酸藥物、基因治療、微生物藥物、外泌體藥物、核素藥物、罕見病藥物、特殊給藥平臺、合成生物學(xué)平臺、類器官平臺、蛋白組學(xué)、代謝組學(xué)、基因組學(xué)、智慧醫(yī)療、微創(chuàng)介入、植入器械、數(shù)字醫(yī)療、醫(yī)療AI、醫(yī)療保險科技等賽道廣泛的進(jìn)行了項目覆蓋，在早期階段投資了很多有獨(dú)特底層技術(shù)和核心專利壁壘的項目。

“最近兩年，我們的主要基調(diào)就是聚焦早期，好的成熟期項目越來越難發(fā)現(xiàn)，另外估值也越來越高。”王海寧表示，“我們一直堅持在做行業(yè)和科學(xué)研究，看了很多新的技術(shù)方向，長期跟蹤前沿科學(xué)的進(jìn)展，基礎(chǔ)研究夯實，才能選好賽道。”

關(guān)注創(chuàng)新、下注技術(shù)平臺型項目

一家新的基金創(chuàng)業(yè)，要成功活下去，因素很多。作為一支成立不足4年的基金，首先考慮活，然后是立，最后才是贏。

“活”需要模式正確，“立”需要投資的正確，“贏”，需要事和人都正確、且長期正確。但內(nèi)核邏輯不是招牌多強(qiáng)大，而是守住自己的特色和底線。

2017年，隆門資本成立后，沒有募集大基金，而是募集了多支小的策略基金。通過這種差異化打法，隆門資本挖掘了很多新賽道，并不斷地探索和優(yōu)化自己的投資策略。隆門資本的項目階段也逐漸從成長期到初創(chuàng)期，關(guān)注的技術(shù)方向也越來越前沿。

目前，隆門資本管理規(guī)模為20多億人民幣，這個體量是一個標(biāo)準(zhǔn)的行業(yè)黑馬基金的配置——小、且靈活，重視差異化、專業(yè)化及高收益。

從結(jié)果看，隆門已經(jīng)投資了30余個項目，項目的進(jìn)展都非常順利。目前已有兩家企業(yè)順利實現(xiàn)IPO，都有5倍以上浮盈。今年還有5家企業(yè)在申報IPO，“我們沒有在PRE-IPO輪次投資，都是早期和成長期投進(jìn)去的，這幾個企業(yè)投時估值基本在10億以內(nèi)，目前估值都有了大幅度提升，也都具備了充分的上市條件”。其中估值最低的斯微生物19年投時估值2億元，目前估值已有100多億，也開始準(zhǔn)備IPO。

另外，隆門做了很多初創(chuàng)企業(yè)投資，20多家企業(yè)在A輪進(jìn)入。投資半年以上的初創(chuàng)項目，基本都已完成新一輪融資。輪次之間也都有了不錯的估值成長。大部分在2-5倍之間，也有輪次間超過10倍的項目。“對于早期投資而言，估值成長是一方面。更重要的是，企業(yè)研發(fā)進(jìn)展基本都符合我們預(yù)期。我們投了很多臨床前項目，是最難判斷的一個階段。新的融資代表企業(yè)不斷完成一個個milestone，也意味著研發(fā)確定性更高了。“

今年以來，隆門資本已經(jīng)投資了近10家企業(yè)，其中半數(shù)企業(yè)領(lǐng)投。但王海寧直言，隆門投資上愈發(fā)偏向謹(jǐn)慎，今年沒有偏后輪次的項目，集中在初創(chuàng)期。都是更新的賽道和技術(shù)門類，經(jīng)過了長期的研究和跟蹤，開始慢慢布局。

從某種程度看，投資就是賺認(rèn)知的錢，只有在對行業(yè)深度的研究下，才能在價值低谷時出手。

投資未來趨勢、建立靈活決策機(jī)制

投資行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入了深水期，早期通過人海戰(zhàn)術(shù)覆蓋項目、賺IPO差價的時光早已一去不復(fù)返，樹上的好果子早已經(jīng)被摘盡，要深入果林，需要有辨別方向的能力。

“首先要了解科學(xué)的發(fā)展方向，要清楚哪些技術(shù)方向是未來的趨勢，然后找細(xì)分賽道才會更清晰。醫(yī)藥和其他行業(yè)不一樣，它的細(xì)分領(lǐng)域非常多，每個細(xì)分領(lǐng)域里還可以分出很多技術(shù)門類。僅僅生物藥領(lǐng)域，就有幾十個門類。如果對科學(xué)發(fā)展的邏輯不了解，這么多門類是看不完的。重要的是不斷更新自己的知識體系和科學(xué)邏輯，才能形成投資邏輯。”

從投資節(jié)奏看，隆門資本出手速度不慢。但走的確是穩(wěn)扎穩(wěn)打的風(fēng)格——先沿著技術(shù)路徑深度研究、發(fā)現(xiàn)新賽道，再挖掘優(yōu)質(zhì)的團(tuán)隊和項目。“我們會關(guān)注新的技術(shù)門類在國內(nèi)是否有好的團(tuán)隊，但我們跟蹤的很多方向目前還沒到投資的最佳時機(jī)。”

“我們投資的大部分項目都是科學(xué)家團(tuán)隊，且很多是海歸背景。目前我國醫(yī)藥行業(yè)在快速追趕國外。近幾年，雖然很多科學(xué)家回國創(chuàng)業(yè)。但做藥不僅需要有極好的研究經(jīng)歷，更要有多年的工業(yè)背景。對于醫(yī)藥創(chuàng)新項目，團(tuán)隊背景非常重要。很多更新的方向，我們還在等待這樣的團(tuán)隊。”

差異化的打法，才是隆門資本的根本路徑——細(xì)心尋找、耐心等待，然后伺機(jī)出手。一邊是謹(jǐn)慎，另一邊則是堅定。對于有需要的項目，隆門資本會選擇持續(xù)支持。

“我們大部分項目的后續(xù)融資及上市都非常順利。但也有個別項目因為賽道冷門或者階段太早，資本關(guān)注較少，我們堅信自己的判斷，持續(xù)支持。”

“其中凱地生物、霍德生物、中因科技、玉森藥業(yè)、悅優(yōu)博邁幾個項目，我們做了重復(fù)投資。霍德生物和中因科技已成為干細(xì)胞領(lǐng)域和基因治療領(lǐng)域的明星項目。凱地生物是國內(nèi)少有的專注在CAR-T實體瘤方向并持續(xù)突破的企業(yè)。在隆門初投玉森藥業(yè)時，鮮有投資機(jī)構(gòu)關(guān)注中藥企業(yè)，企業(yè)融資遇到很大困難。而目前玉森藥業(yè)已成為國內(nèi)申報新藥及通過率最多的新藥研發(fā)機(jī)構(gòu)之一。”

“悅優(yōu)博邁從天使輪我們就持續(xù)支持，我們一直看好醫(yī)療商業(yè)險在中國的成長機(jī)會，陪伴著企業(yè)經(jīng)過多次戰(zhàn)略模式的思考和調(diào)整。目前悅優(yōu)博邁也已成為保險科技領(lǐng)域的一個隱形‘獨(dú)角獸’，在數(shù)據(jù)、算法、創(chuàng)新產(chǎn)品及模式創(chuàng)新等方面，都已建立了獨(dú)特的壁壘。”

有典型的明星項目后，隆門在醫(yī)藥投資的圈子里也打響了名氣。在投資上追求“熱度越小越好”“做前瞻性的研究和投資”，在團(tuán)隊建設(shè)上也稍顯克制。截至目前，隆門資本團(tuán)隊不足10人，團(tuán)隊不大，但是效率極高。

做早期投資基金有一個挑戰(zhàn)，就是投資流程需要扁平，投資決策要有效率。相比之下，大基金的投資流程會更長。保持小體量，才能更加敏銳。

因為沒有復(fù)雜的內(nèi)部溝通，讓隆門的決策效率更高。“項目階段早，法律財務(wù)層面的問題都不是特別復(fù)雜，我們更專注在對團(tuán)隊、對科學(xué)、對數(shù)據(jù)和專利的判斷上。”

從成立起，隆門資本一直有個傳統(tǒng)，團(tuán)隊每個月都會深度研究至少一到兩個新的賽道，深度評估并調(diào)研20-30個項目。通過不斷的持續(xù)性研究和篩選，隆門才能在垂直領(lǐng)域內(nèi)更早的挖掘好的項目。一支基金的完成周期在7年左右，隆門資本船行至今，剛好一半有余。確定了早期醫(yī)藥投資的大方向并小有所成后。當(dāng)前，隆門資本需要做的還有很多，持續(xù)的投資更優(yōu)質(zhì)的項目、為LP獲取更豐厚的回報、建立更強(qiáng)的品牌。

但最關(guān)鍵的是，構(gòu)建持續(xù)的價值發(fā)現(xiàn)的認(rèn)知能力。在諸多成功的投資邏輯背后，都有一個正確的認(rèn)知支撐。王海寧正在加速提升團(tuán)隊的學(xué)習(xí)和研究能力，在未來，這才是一家機(jī)構(gòu)投資最核心的邏輯。

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