2020年，SPAC（特殊目的收購公司）上市成為了華爾街最火爆的新趨勢之一。根據SPAC Analysis的數據，2020年全年之內，美股一共有450家IPO上市，其中就有248家SPAC上市，SPAC的IPO募資總金額達到833.41億美元，占據了同年美國全部IPO上市融資總額的55%。

這一熱度在剛過去不久的2021第一季度中有過之而無不及，SPAC的IPO數量仍然處于瘋狂增長之中，僅第一季度的IPO數量和融資總額就已超過去年全年。

數據來源：SPAC Analytics

SPAC究竟是什么？

SPAC是Special Purpose Acquisition Company的縮寫，中文翻譯叫“特殊目的并購公司”。其本質上是由Sponsor（發起人，通常為對沖基金或私募股權在內的投資機構）為了收購而提前制造的上市“現金殼”公司，也被稱作“空白支票公司”（Blank Check Companies）。

SPAC并不是近兩年才突然嶄露頭角的行業新秀，它最早出現在上個世紀90年代的美國，由美國GKN證券于1993年將其推向市場。但SPAC在出現后的很長一段時間內都一直不溫不火，并且大多時候是充當救命稻草的角色：如果一家公司不能通過常規IPO上市，吸引財務投資者或戰略投資者的收購興趣，SPAC提供了一個選擇。

在2008年金融危機席卷全球之時，由于全球市場的疲軟，SPAC甚至還曾一度停滯。直到近幾年才開始慢慢踏上復興之路。

SPAC上市的運作流程為先由Sponsor成立一個并不具有任何實質性業務的空殼公司，隨后將空殼公司上市并通過IPO募集資金，最后搜尋到一家成長發展較好的公司完成收購，從而幫助該公司上市。

因此SPAC與買殼上市有著明顯的區別：SPAC是通過投資方自己造殼，由于空殼公司沒有實際的經營業務，也就不存在歷史債務和法律相關問題。

SPAC與眾不同的五大特點

▎信托賬戶

SPAC較為獨特的一點在于，其上市所募集的資金需存托在托管賬戶內，這筆錢不能用作他用，只能用于將來對標的公司進行收購，且資金的動用需要得到股東大會的認可與批準。

SPAC需要在上市后的24個月內找到標的物并將資金注入完成合并，如果未能在24個月之內完成合并，SPAC將直接清算，信托賬戶內的資金將附帶利息全部返還給投資者。

▎投資者享有回售權

如果投資者對所要合并的公司并不滿意，可以在收購完成之前行使一次性回售權，以10美元一股的價格將股份回賣給發起人以贖回本金。SPAC股東還可以通過股東大會對收購決策表示反對，且無論在股東大會上對SPAC并購交易投贊成或反對票（或沒有投票），均不影響其行使贖回權。

▎發起人需付出風險資金

在SPAC中，發起人需要自掏腰包進行出資。其出資金額往往是上市募集資金總額的2%外加200萬美金，主要用以支付承銷商、律師、會計等相關費用。且與投資人不同的是，如果未能在規定時間內完成收購，發起人無法收回出資，因此發起人的出資往往也被成為風險資金“at-risk capital"。

與存在的風險相對應，發起人的投資回報率也是相當驚人的，如果SPAC與標的公司成功合并，并且合并后的公司股價超過10美元，則發起人能享有9-10倍的驚人回報率。

▎對目標公司有市值要求

根據目前市場的大部分情況而言，發起人在SPAC上市后，將持有空殼公司總股份的約20%，在合并的過程中，發起人所占股份將會造成目標公司內部的股權稀釋。因此，為降低這種影響，SPAC往往會要求目標公司的估值是SPAC信托賬戶內募集資金規模的3-5倍，甚至是更多。

▎以投資單元形式發行股份

在IPO階段，SPAC通常會以10美元一股的價格出售投資單元（Unit），一個投資單元包括1股普通股和部分認股權證（Warrant），按照目前的市場慣例，SPAC發起人所持每一投資單元包括1/2認股權證；SPAC公眾股東所持每一投資單元包括1/2或1/3認股權證。

按照每一投資單元10美元的價格計算，認股權證的行權價格通常為11.5美元，意味著投資者可以在未來的某個時間之前按照11.5美元的價格來認購一股普通股。其行權期限往往為收購完成之后的五年，但在股東選擇贖回或SPAC清算時可提前終止行權。當股價超過一定金額（一般為18美元）時，SPAC將有權以0.01美元的價格強制贖回認股權證。

在SPAC剛上市時，僅以投資單元的形式進行發行，一段時間之后，投資單元中的普通股與認股權證才會分開交易。

SPAC為什么會井噴式增長？

2020年，新冠疫情的影響使得全球資本市場處于一個極其動蕩不安的環境當中，與此同時，美國聯邦儲備委員會(Fed)向市場注入了額外資金，拉低了收益率。在整體市場環境的影響下，IPO變得比以往更具風險，所有待上市公司都希望能選擇一種平穩快速的方式實現上市或直接推遲IPO。

此時，SPAC的種種優勢得以顯現出來:

確定性高：在并購交易完成前，SPAC已經為上市公司。因此，目標公司不需要經歷漫長的IPO上市過程，通過被已上市的SPAC并購，在并購交易完成時即實現目標公司的上市，從而大大減少了傳統IPO上市過程中的不確定性風險。

流程簡單：目標公司通過SPAC并購交易上市，只需獲得SPAC股東的批準，無需在SPAC并購交易完成前準備上市材料、進行路演或通過美國證券交易委員會（SEC）審核，從而避免了一系列繁瑣的傳統IPO上市程序。

更有效的定價方式：通過SPAC上市，目標公司的股權價格在簽署SPAC并購交易文件時即可確定。在交易宣布后，SPAC股票的交易情況也可反映公開市場對目標公司定價的態度。

SPAC繞過了傳統IPO流程中的一系列包銷、路演等流程，從制度上解決了傳統IPO模式中企業上市時間不確定、融資不確定、上市時間長、費用高、上市后風險大的難題，對投資者和目標公司來說都具有較大優勢。因此許多公司都選擇使用SPAC這種短平快的方式上市，能大大地規避市場風險與不確定性。

SPAC的瘋狂還能持續多久？

近期，美國證券交易委員會(SEC)表示將修改針對SPAC交易的會計指南，根據新的指南，SPAC向早期投資者發行的認股權證將被歸入負債，現有的SPACs以及正在進行的SPAC交易的認股權證價值都將重新計算。

這一消息給SPAC市場帶來了沖擊。

從SPAC的IPO發行量來看，在2021年第一季度當中，SPAC的風頭一時無兩，僅3月份一個月的IPO發行量就超過了100個。然而進入四月份，SPAC開始降溫，截至4月21日，其發行數量僅有10個。

數據來源：SPAC Research

其次，從SPAC股價來看，目前許多SPAC股票都已出現下跌。截至上周二收盤，追蹤SPAC交易的CNBC SPAC Post Deal指數已經抹去了今年以來的全部漲幅，年初至今下跌了20%以上。

此外，美國銀行(Bank of America)的客戶流動數據還顯示，SPACs股票的散戶購買量從年初每周1.2億美元的凈購買量顯著放緩至4月份的個位數水平。

總體而言，監管政策的變更給予了正值發展巔峰的SPAC當頭一擊，也讓許多投資者逐漸冷靜下來，開始思考SPAC背后潛在的風險以及適用性，使得SPAC原本如日中天的增長態勢開始減緩。

但作為除IPO、直接上市之外的另一種上市形式，SPAC的靈活、便捷、平穩等特質仍然是其難以替代的優勢所在。如今，仍有許多知名科創業企業等待通過SPAC方式上市。

近日，東南亞最大的互聯網綜合服務平臺Grab控股也宣布將于與美國科技投資公司Altimeter Capital合并，從而完成SPAC上市。Grab上市后的預期股權估值將高達400億美元，可能是全球SPAC公司上市估值的最高紀錄。

共享辦公巨頭WeWork也表示希望通過與一家特殊目的收購公司合并的方式來上市。

此外，根據36氪消息，萬科集團創始人王石近日也正在籌備發起設立自己的SPAC，未來或將赴美上市。

畢竟還有那么多殼在尋找標的，SPAC的勢頭，看來短期內還是會持續下去。

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