公司23H1 實現營收4.69 億元，同比-17.71%；歸母凈利潤/扣非凈利潤分別為-0.78/-0.98 億元，同比轉虧。中短期來看，公司上半年庫存去化順利，但下游需求復蘇進度，以及存儲、MCU 產品價格走勢仍需觀察；長期來看，公司新增MCU 產品線，加快在產品容量升級和ETOX 路線新品、打入工控汽車等應用、拓展國內外頭部客戶等方面的進展，有望打開成長空間，長期增長潛力大；同時我們預計23Q4-24H1 行業景氣有望底部復蘇，公司有望釋放業績彈性。

我們看好公司未來發展，維持“買入”評級。

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23Q2 營收持續環比增長，盈利能力持續承壓。23H1 公司實現營收4.69 億元，同比-17.71%；歸母凈利潤/扣非凈利潤分別為-0.78/-0.98 億元，同比轉虧。盈利能力方面，23H1 公司實現毛利率20.57%，同比-12.44pcts，持續承壓。費用率方面，公司23H1 研發費用為0.94 億元，同比+39.49%，研發費用率為20.01%，同比+8.3pcts，主要系公司重視產品升級和新品拓展，保持高力度研發投入。單季來看，23Q2 實現營收2.65 億元，同比-23.37%，環比+29.71%，歸母凈利潤/扣非凈利潤分別為-0.50/-0.52 億元；毛利率為19.35%，同比-13.39pcts，環比-2.81pcts，主要系終端需求疲軟、仍處庫存去化階段、公司各產品線價格持續承壓所致。

23Q2 庫存去化順利，存儲芯片跌價已近尾聲，看好23H2 盈利能力持續修復。

庫存方面，公司23Q2 末存貨為4.37 億元，環比Q1 減少1.14 億元；自22Q4末存貨金額見頂，公司存貨已連續兩個季度環比下降，說明庫存去化進展順利。

23H1 公司計提減值影響當期利潤0.75 億元，加回后公司23H1 歸母凈利潤/扣非凈利潤分別為-0.03/-0.23 億元（加回后23Q2 歸母凈利潤/扣非凈利潤分別為-0.07/-0.08 億元）。價格方面，23Q2 NOR Flash 價格持續下跌，但跌幅較Q1有所收窄；根據QUIKSOL，華邦電32M~128M NOR Flash 價格繼續維持在歷史最低位，沒有下降趨勢，旺宏價格仍在繼續小幅下調；我們認為23H2 以NORFlash 為首的利基存儲產品價格有望趨穩。展望后續，我們認為23H2 隨公司中小容量NOR Flash 以及EEPROM 庫存逐步去化，終端客戶需求逐季復蘇，公司盈利能力有望持續修復。

存儲芯片：NOR Flash、EEPROM 工藝制程領先，看好公司持續拓寬產品線，下游應用領域多元。23H1 公司實現存儲系列芯片營業收入4.24 億元，同比-23.93%，營收占比約90%，毛利率為19.50%，同比-13.27%。（1）NOR Flash：

向中高端大容量產品拓展。公司同時布局SONOS 和ETOX 工藝（23H1SONOS/ETOX 收入貢獻占比分別為85%/15%）， SONOS 工藝結構中40nm成為量產交付主力（覆蓋4M~128M 產品，40nm 占SONOS 營收65%），實現對原有55nm 工藝節點產品的升級替代；ETOX 工藝結構主要布局128M 及以上容量市場，已達到50nm制程工藝，目前4M~256M產品已實現量產，512M~1G容量產品正在依照規劃逐步推出，助力公司提升市場占有率。公司積極拓展非消費領域（23H1 消費類占比75%，其他占比25%），中小容量車載產品已陸續完成AEC-Q100 認證，主要應用于前裝車載導航、中控娛樂等；此外，后續大容量ETOX 出貨料將助力公司NOR Flash 工控、車載、通訊等占比持續提升。

（2）EEPROM：工藝制程行業領先；短期行業競爭激烈、毛利率承壓，長期看車載、工控提升盈利水平。公司在高可靠性130nm EEPROM 的基礎上已實現部分中大容量產品在95nm 及以下制程的量產，我們預計未來95nm 及以下制程工藝占比將持續提升。公司以消費級產品為基礎（23H1 消費類收入占比85%，其他占比15%），持續推進 EEPROM 在工控和車載領域的應用，車載產品已完成AEC-Q100 的全面考核，在車身攝像頭、車載中控、娛樂系統等應 用上實現了批量交付，同時公司持續推進全系列產品的車規認證。

“存儲+”戰略穩健推進，布局MCU、模擬芯片打開成長空間。23H1 公司“存儲+”（MCU+VCM Driver）貢獻營收4474 萬元，同比+264.92%，營收占比約10%，毛利率為30.77%，同比-12.78%。MCU 方面，公司立足領先工藝和存儲設計工藝優勢，布局32 位通用型MCU，目前基于ARM M0+系列MCU 已大規模量產，共計120 余顆料號，累計出貨量超1 億顆；M4 原型產品開發進展順利，預計后續將持續推進消費及工控等通用場景應用領域導入。模擬芯片方面，公司內置非易失存儲器的PE 系列音圈馬達驅動芯片多顆產品已大批量供貨，支持下一代主控平臺的1.2V PD 系列音圈馬達驅動芯片產品已量產，并發揮EEPROM 客戶優勢順利交付下游，同時公司已啟動研發新一代VOIS 芯片。我們認為公司有望依托NVM 領域產品歷史、技術儲備、團隊經驗、客戶產品協同優勢，成長為“存儲+”平臺型芯片設計公司。

風險因素：宏觀經濟復蘇不及預期；下游需求不及預期；公司產能增速不及預期；市場競爭加劇；公司研發進展不及預期等。

投資建議：公司為國內非易失存儲領域的高成長企業，工藝獨特、制程先進，產品在中小容量存儲領域優勢突出。我們認為23H2 行業逐步復蘇下，公司盈利能力有望逐步修復，并長期看好存儲芯片業務容量升級和拓展工控、車載領域的戰略，以及“存儲+”平臺發展潛力，打開成長空間。由于公司盈利能力短期內持續承壓，我們調整2023-25 年營收預測至12.04/16.05/20.22 億元（原預測為12.52/17.23/22.80 億元），EPS預測為-1.23/1.87/2.90 元（原預測為1.59/2.47/3.68 元）。考慮到公司短期利潤承壓，我們采用PS 方法估值，可比公司兆易創新、東芯股份、聚辰股份、恒爍股份2023 年PS 均值為8 倍，我們給予公司2023年PS 8 倍，對應目標市值96 億元，目標價128 元，維持“買入”評級。

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