一方面近期美國信用評級下調引起市場關注，另一方面隨著債券通等基礎設施的開通與央行進一步寬貨幣的可能性加大，境內債券市場對外資的吸引力逐漸增強，成為全球投資者資產配置的重要考量部分。今年5月以來，外資連續增持境內債券，中長期來看外資的持債行為是否具有可持續性，未來信用市場各板塊又將如何參與？我們通過分析近期境內債券對于境外機構吸引力增強的因素，拆解外資持債行為，探討下一階段各信用板塊的市場展望與投資策略。

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▍境內債市吸引力提升。

近期惠譽下調美國長期外幣發行人評級、人民幣匯率觸底、國內穩增長政策加碼后，我國債市再次成為全球投資者資產配置的重要考量，對于境外投資者吸引力提升。美國信用評級下調方面，此次事件是自2011年標普下調評級以來美國信用評級第二次被機構下調，下調后引起市場擔憂，甚至引發拋售美債。人民幣匯率方面，經歷二季度人民幣快速貶值后，當前人民幣匯率處于歷史低位，中長期市場對于走強預期較高，因此境內債對于境外投資者的吸引力也在增強。政策方面，7月以來關于穩增長與防風險的政策密集落地，有助于一一化解境外機構擔心的信用市場金融風險問題，進一步提高外資對于境內債市的信心。

▍外資連續增持境內債市。

2023年6月，根據中債統計，外資持倉境內債券2.94萬億元，環比增加1.26%；根據上清所統計，外資持倉境內債券3355.26億元，環比增加19.23%。整體看，外資供給持倉境內債券3.28萬億元，環比增加2.84%。受境內債券吸引力增強和海外市場維持鷹派影響，繼5月后，6月外資繼續增持境內債券，為2022年以來外資持續減持后的首次連續增持境內債。具體來看，根據中債統計，外資主要持有境內債券的品類為記賬式國債和政金債，6月二者持倉規模為2.15萬億元和7172.87億元，占比分別為72.97%和24.39%，較2022年末占比分別降低0.64ppt和0.74ppt；根據上清所統計，外資持有同業存單、中期票據、熊貓債、金融債規模較大，截至6月末持倉規模分別為2445.15億元、401.12億元、276.57億元、149.08億元，占比分別為72.88%、11.95%、8.24%、4.44%。

▍外資主要增持避險債券品類。

合并中債與上清所口徑，外資持倉利率債以記賬式國債與政金債為主，規模共計2.87萬億元。外資連續增持國債和政金品種，主要為5月后市場對于央行寬貨幣預期升溫，外資加大持倉利率債規模可獲得更多獲取超額收益的機會。2023年2月后，外資持倉利率債同比增速結束自2021年1月以來的連續下行趨勢，實現觸底反彈；3-6月同比增速雖仍為負值，但降幅連續收窄；截至6月末，外資持有利率債同比增速為-9.79%。信用債方面，外資持有以金融債、中期票據、其他品類信用債（資產支持證券、熊貓債）為主，規模共計1306.70億元，環比下降4.96%。2021年6月后，受地產信用風波發酵、城投債輿情波動等因素影響，外資開啟減持境內信用債周期。時至6月末，外資雖延續減持趨勢，但已放緩減持幅度，同比增速較2022年末邊際收窄，但仍處于筑底階段。

▍市場展望與投資策略。

在社融與信貸邊際走弱的當下，穩增長的大方向或驅使監管進一步出臺寬貨幣與化解地產城投領域風險的政策，當前言之債市調整為時尚早，可博弈在資產荒背景下信用利差進一步收縮的可能。中長期來看，隨著債券通等基礎設施的開通和對于人民幣匯率升值預期的升溫，境內債券料將在外資資產配置中占據重要部分，特別是地產風險鏈條的出清和地方債務的妥善化解后，我們預計外資持有境內信用債的比例將進一步提升。未來對于城投債而言，建議重點布局中部穩定區域，優質區域可適當拉長久期；地產方面，在房地產行業切實修復之前，仍可能有信用風波與輿情的發生，需警惕估值調整，建議重點布局仍存超額收益的地方國有房企和布局一二線城市的民營房企；金融債方面，“三高”優勢明顯，票息高于高等級產業債，性價比優勢較高；民企債方面，可重點關注重點領域民企科創債的配置機會。

▍風險因素：

中美貨幣政策超預期；宏觀經濟指標超預期；監管收緊融資政策；市場風險沖擊導致外資流出；個體風險事件引起市場調整等。

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