債券牛市中，高收益城投債市場的“盛宴”尤為豐盛。

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眾多債券私募基金，乃至公募基金的涌入，讓這個市場也“卷”了起來。數據顯示，今年7月，高收益城投債成交量在高收益債市場上占比高達81.8%。

資金的熱捧，也體現在了價格上。今年以來，高收益城投債收益率進入快速下行通道，多筆城投債的收益率半年內在洶涌的買盤推動下下行了數百個基點。

高收益城投債受熱捧

今年以來，高收益城投債成為高收益債券市場上炙手可熱的品種，也是多數債券私募基金青睞的投資品種和最重要收益來源。

據業內人士統計，以收益率8%為標準，7月高收益債成交筆數共計3167筆，成交量共計734.7億元。行業結構上，城投債、房地產業債、產業類債、產能過剩行業債券成交量占比分別為81.8%、13.3%、4.8%和0.1%。

從交易員提供的數據具體來看，“22濰濱02”的收益率從年初報價的16%下行200個基點至14%，“20貴安G3”從年初報價的15.7%下降至12.4%，而“17昆投02”報價則從年初的16%下降至11.9%，“10泰達01”報價則從年初的10.5%下降至8.11%，“PR魚臺01”報價從10%下降至7.66%。

海南善擇私募基金認為，盡管近十年來業內對城投債的非議不絕于耳，但目前城投債仍未出現實質性的違約，較多投資者對城投債比較認可。高收益城投債買盤、賣盤一直以來都比較活躍，流動性較好。

“‘網紅’城投城市的普遍特點是區域城投公司有息債務負擔重、債務的期限結構不合理、短期償債壓力大，對這些網紅城市更需要關注其政府態度及債務品種之間的騰挪情況。”海南善擇相關人士稱。

事實上，一些“網紅”城投城市如濰坊、蘭州等地一直在積極進行自身債務優化。8月4日上午，濰坊市人民政府與工商銀行山東省分行簽署全面戰略合作協議。根據協議，工商銀行山東省分行將在3年內為濰坊市新增500億元以上的融資支持。海益基金也表示，近年來，甘肅省和蘭州市政府也已推出一系列債務化解舉措，比如設立蘭州市信用保障基金和甘肅國企信用保障基金，多次強調保障債券剛性兌付。今年以來，蘭州城投債大部分已到期兌付，其城投債存量規模已經從2020年末的375億元左右的高位下降至目前的幾十億元體量。

“未來，我們看好負面信息已被市場逐步消化吸收、全省上下高度重視債務風險管控化解、對標債持續釋放保兌付決心的省份；或者從全省來看，基本面尚可，部分弱區域有望獲得更多省內資源的城市。”海益基金稱。

多策略選取適宜標的

雖然高收益城投債的存量大，但眾多私募基金甚至公募基金加入這個賽道，也使得近期市場上出現了“資產荒”。

此時，該如何選擇標的？海益基金表示，會考量區域的綜合實力，例如經濟水平、財政實力、債務壓力、融資環境等。也會考慮政府對城投的支持意愿，例如地方政府對債務管控的態度、區域金融資源協調能力、債務影響力、關聯風險、城投屬性、以及城投自身資質等。

海南善擇私募基金認為，地方政府的支持對城投債償還非常重要，政府能力更體現在地方政府的行政級別和可用資源。對于欠發達地區，會選擇省會城市城投公司進行投資；對于發達地區，可以下沉到地級市及核心區級城投公司，這些地區地方政府的資源調動和協調力較強。

而對于具體個券的選擇，海南善擇私募基金表示，在選擇城投公司時，其要求公司的城投屬性強且地方政府支持力度大，在債務結構方面，要求非標融資占比較低。對于有擔保的城投債，要看擔保方的資質是否高于被擔保方，只有高于被擔保方才有增信作用。

海南善擇私募基金進一步表示，對于區域債務的存量，其關注區域存續債券的同時，也關注政府債務及區域所有城投公司總有息債務情況，以衡量地方債務負擔。

此外，多位市場人士也對上海證券報記者表示，選擇高收益城投債個券的核心是其存量債務要少、其項目有可回流的現金流。

具備“分期償還本金”“底層項目能產生現金流”特征的“PR城投債”被認為是不錯的選擇。一位資深市場人士表示，“PR債”指在債券存續期內，把原本要在到期一次性付清的本金，按照一定比例提前分期償還。這種還本付息方式通常見于底層項目能夠產生現金流，并以項目的產生的現金流來歸還債券本息的債券。

紅利將退，機構尋求轉型

城投債高收益率的情況并不可持續。在隱性債務化解的背景下，未來城投公司的融資成本會恢復正常水平。

海益基金表示，對于高收益城投債來說，安全性增強、風險降低、收益率下行是趨勢。同時高收益城投債市場收益波動在加大。

海南善擇私募基金則表示，隨著一攬子化債方案落地，城投債的收益率還將繼續下行，在現階段，選擇風險可控、性價比高的城投債，適度拉長久期是非常有必要的。

“另外，在貨幣政策保持較寬松狀態，利率水平將維持低位甚至下行的背景下，可擇機投資國債期貨，提升產品收益。”海南善擇私募基金稱。

在利率下行的背景下，不同的機構也在尋找不同的轉型路徑。有在積極向“宏觀對沖”基金方向轉型的債券私募，也有將投資標的轉向“中資美元債”市場的機構，還有大力發展可轉債量化投資以及國債期貨CTA策略的機構。

Choice數據顯示，目前城投美元債存量共606只，規模為947.2億美元。在基準收益率較高的背景下，城投美元債的發行利率還維持在較高的水平。中資美元債市場，或將成為不少機構未來進一步布局的方向。

“要居安思危，一種投資策略不可能管用一輩子，也不可能靠一種資產永遠賺錢。”一位私募基金高管說。

（文章來源：上海證券報）

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